链上周报(2021年第38周)
本周牛市比特币买家小幅获利，而交易所余额继续下降，矿工算力继续恢复。
本周比特币市场交易略微走高，以43,789美元的低点开盘，最高点升至48,730美元。在前一周开始的抛售之后，价格正在形成一个盘整的交易区间，一小时内超过40亿美元的杠杆被清算。
比特币市场正处在一个宏观经济环境之中，中国信贷市场的不确定性不断增加，传统股票的价格在本周出现下行。尽管处于这样的背景，比特币的价格走势和链上投资者的反应似乎相对强劲。本周，我们将评估：比特币持续从交易所流出的趋势持续占主导地位，矿工算力的恢复，以及市场吸收卖家压力后实现了适度的利润。
适度实现利润
在链上分析中，我们经常在比特币的 "实现价值 "的概念上建立模型，即价格是在一定数量比特币的UTXO上被创建。另一种考虑方式是某枚比特币最后转账时的价格，从而反映出该比特币的链上 "成本基础"。
当一个比特币在之后某个时间被卖出时，我们可以评估原来的变现价格和现在的卖出价格之间的差异，以评估持有者是实现了利润，还是出现了亏损。我们根据当天卖出的所有比特币的总价值，可以估算流入市场的资金量，因为根据定义，每个卖家都与一个买家相匹配。
自7月下旬以来，随着比特币价格从3.1万美元反弹到5.2万美元以上，市场持续实现了每天约10亿美元的净利润。这表明一个相对有意义的出价支持了市场的上涨。
通过评估卖出产出币龄段，我们可以了解在当前市场上卖出的比特币的投资者群组的情况。对于币龄在6个月以上的比特币，在整个8月的反弹中卖出行为出现了合理的上升，然而这种卖出行为在9月已经冷却下来。目前，币龄在6个月以上的卖出产出在所有卖出币中的比例约为4%。
从长期持有者SOPR指标中，我们发现了对这种卖出行为的另一种解释，而且自7月初以来，该指标变得越来越不稳定。该指标追踪了币龄超过155天（约5个月）的卖出币所实现的总利润倍数。
LTH（长期持有者）-SOPR的值为2.0的意思是，LTH当日卖出的币中，总计实现了200%的收益。
我们也可以把这个观察结果倒转过来，使用比特币的价格除以LTH-SOPR值来估计正在卖出的比特币的LTH的总成本基础。
LTH（长期持有者）-SOPR的值为2.0，比特币价格为3.6万美元，则LTH的总成本基础为$3.6万/2.0 = $1.8万美金。
因此，LTH-SOPR指标的波动性增加表明，LTH正在卖出在越来越大的成本基础上积累的比特币：
- LTH-SOPR下限=1.5 意味着卖出的比特币的成本基础在2.4万至3.1万美金之间
- LTH-SOPR上限=2.0 意味着卖出的比特币的成本基础1.8万至2.3万美金之间
总的来说，自5月以来，LTH卖出的比特币的总成本基础在1.8万美元和3.1万美元之间。请注意，这些都是2020-21年牛市中的价格，表明也许比特币的长期投资者正在成为更积极的交易者，提走利润，或者也许使用比特币保证金衍生品来对冲风险，或者比第一季度和第二季度看到的投机程度更高。这也可能反映了当前市场结构的一些不确定性，因为成本基础较高、更接近当前价格的币被优先卖出。
交易所余额继续外流
虽然在现有的比特币持有者群体中可以观察到卖出行为，但似乎对交易所中的比特币有更多的需求。
本周交易所整体余额继续下降，本周达到多年来的新低，占流通供应的13.0%。这使交易所余额回到了2018年2月的水平。请注意当时比特币的价格在6千至1万美元之间。2020年3月以后的比特币积累，价格从3800美元上升到4月的6.4万美元以上，反映了提走这种比特币量所需的资本流入有了大幅增长。
本周交易所净流量呈深度负值（流出）正面支持了上述观察，目前比特币流出的速度为-9.2万枚/月。与上面的交易所余额类似，市场在2020年3月后明显转变了模式，从交易所净流入主导转变为交易所流出占主导的模式。
我们还对具有类似特征的各组交易所的表现进行了比较。第一组交易所包括Bittrex、Bitfinex、Kraken、Gemini和Binance。
这些交易所在2020年和2021年的大部分时间里表现出流入和余额增长的特点，反映出在持币量方面的主导地位不断上升。Binance和Gemini是这个群组的主要接受者。自5月的暴跌以来，这些交易所的余额已经趋于平稳，并有比特币适度地流出。
第二组交易所的余额特征可在Bitstamp、OKEx、Huobi和Coinbase中看到。对于这组交易所，自2020年3月以来，资金外流一直持续，最近几周实际上加速了。
总体而言，随着5月份的流入量被市场吸收并转移到投资者的钱包中，各交易所的净余额继续下降。
比特币矿工算力恢复和ThermoCap模型
在比特币网络强度展示方面，比特币挖矿算力本周再次攀升，7天移动平均值约137 Exahash。鉴于从历史最高点下跌时，全网算力下降了约50%，算力恢复约~52%，意味着距离总算力峰值四分之一的机器仍然离线。
在整个2020年和2021年，矿工算力表现出一种增加的趋势，即囤币的开采比例比以前的市场周期更大。
在2021年1月至2月矿工卖出巨量比特币后，矿工在6个半月内积累了14,000枚比特币的挖矿爆块奖励。8月下旬矿工们适度地卖出了约1360枚的比特币，然而，矿工未卖出供应似乎又开始呈现上升趋势。
最后，我们看一下Thermocap模型，这是一个比特币的基本估值模型，代表了迄今为止的总安全卖出。此模型的计算公式是支付给矿工的所有已挖出的区块奖励的累积总和，以美元计价。
另一种思考这个指标的方式是，它反映了比特币协议对矿工的奖励的累积价值。因此，假设矿工是理性的利润驱动者，这个指标也可以被看作所有流通的比特币生产成本的上限。如果区块总奖励的价值是10亿美元，我们可以期望矿工投入高达10亿美元的投资来竞争获得该奖励。
Thermocap指标目前为303亿美元，而比特币的市值为9000亿美元。如果我们将Thermocap视为 "比特币生产的最大总成本"，那么比特币目前的交易价格比生产成本高出29.7倍。也就是说矿工终身总投入成本有2870%的溢价!
我们可以使用工作台工具将这一概念再推进一步，构建比特币的区块补贴模型（最初由Glassnode分析师团队的新成员@permabullnino开发）。
我们计算了Thermocap的倍数（2倍、6倍、32倍和64倍），反映比特币网络在其总生产成本之上不断增长的货币溢价。我们可以发现一些有趣的行为:
- 每轮周期都在上一轮熊市结束时的最低货币溢价基础上有所增加。2011年的熊市底部为（1倍）原始Thermocap，2015年熊市为2倍Thermocap，2018-19年和2020年3月为6倍Thermocap。
- 牛市周期的顶点一般在32倍和64倍之间，因为市场过度扩张，远远超过了生产成本的很多倍。
在目前的价格下，64倍Thermocap的见顶模型反映出比特币的市值为1.94万亿美元（10.3万美元BTC价格）。比特币目前的交易价格仅略低于32倍Thermocap模型，总价值为9690亿美元。
最后，我们可以比较总市值和Thermocap之间的比率。这个震荡器反映了比特币的货币溢价相对于其总生产成本的变化幅度。
我们可以看到上述稳步上升的底限值，或在每个市场周期的最低点达到的 "最低货币溢价"。也可以发现牛市周期的顶点一直稳定地超过32倍的Thermocap。
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