Survivre à La Chute

Résumé :

• Les grandes entités labellisées détiennent actuellement environ 4,9 millions de BTC, ce qui équivaut à 25 % de l'offre en circulation. Parmi ces entités, les exchanges et les ETF représentent la part la plus importante.
• Après l'épuisement complet des ventes de BTC par le gouvernement allemand, il semble y avoir un soulagement à court terme de la pression baissière, ainsi qu'un nouvel afflux de demande pour soutenir le marché.
• La rentabilité du marché reste remarquablement robuste, la majorité de l'offre étant toujours détenue à un coût favorable, et en dessous du prix spot actuel.

Étudier les Grandes Entités

Le contexte des détenteurs de BTC reste un espace en constante évolution, ce qui nécessite une évolution des cadres d'analyse au fil du temps. Historiquement, les mineurs et les exchanges ont été les détenteurs de BTC les plus importants et les plus dominants.

Tout au long de l'histoire, d'importants stocks de BTC ont fini par être conservés par des entités indifférentes au marché, telles que le fiduciaire de Mt.Gox, chargé de conserver les capitaux récupérés après l'effondrement et la faillite de Mt.Gox. De même, d'importants volumes de BTC ont été saisis par les forces de l'ordre, qui les vendent périodiquement par tranches.

Plus récemment, des dépositaires de niveau institutionnel et des ETF sont entrés en scène. L'ensemble des 11 nouveaux ETF américains spot ont maintenant accumulé un total de +887 000 BTC, ce qui fait de leur solde combiné la deuxième plus grande réserve de BTC que nous surveillons.

Le graphique ci-dessous montre le volume de BTC détenu par ces grandes entités.

• 🟨 Exchanges centralisés : 3M BTC
• ⬜ ETF US Spot : 887k BTC
• 🟦 Mineurs excluant Patoshi : 705k BTC
• 🟩 Entités gouvernementales : 207k BTC
• 🟥 Mt Gox Trustee : 139k BTC

Les mineurs ont toujours été une source principale de pression de vente, mais leur pertinence en matière d'offre diminue avec chaque halving. Les flux nets des mineurs au cours des 12 derniers mois montrent une variation typique de leur solde global d'environ ±500 BTC par semaine.

Dans le graphique ci-dessous, nous comparons les flux nets des mineurs 🔵 aux volumes nets de dépôts/retraits des exchanges centralisés 🟠, et aux flux nets dans les portefeuilles on-chain des ETF 🟢.

Nous pouvons constater que ces deux dernières entités connaissent souvent des fluctuations beaucoup plus importantes de ±4K BTC, ce qui suggère que les flux passant par ces entités sont susceptibles d'avoir une influence sur le marché d'environ 4x à 8x plus importante que les mineurs.

En gardant cette dynamique des flux nets comme base de référence, nous pouvons évaluer l'intensité de la pression vendeuse estimée par les entités de grande taille, en isolant uniquement les volumes de sorties nettes. Trois observations clés peuvent être faites :

• Les pressions de vente élevées exercées par les mineurs ont tendance à se produire pendant les périodes de volatilité des prix ;
• Les sorties de fonds des ETF ont été dominantes après que le marché a établi un nouvel ATH en mars, qui a été largement dominé par le produit GBTC ;
• La pression exercée par le gouvernement allemand au cours des dernières semaines a été très forte. Cependant, nous pouvons également constater que la majorité des flux sortants se sont produits après que les prix aient été vendus à 54 000 dollars, ce qui suggère que le marché a effectivement réagi en amont à la nouvelle.

Le graphique ci-dessous montre les sorties nettes cumulées de ces grandes entités depuis l'ATH des 73 000 $. Il en ressort que la pression vendeuse exercée par les mineurs est relativement faible par rapport à celle exercée par le gouvernement, aux sorties des ETF et aux volumes des dépôts des exchanges.

Les dépôts sur les exchanges centralisés restent la source la plus importante et la plus persistante de la pression vendeuse. Cependant, même si ces principaux lieux de trading constituent notre limite supérieure, nous pouvons constater l'ampleur massive de la pression vendeuse exercée par le gouvernement allemand ces derniers temps.

En nous concentrant sur la pression à la vente exercée par le gouvernement allemand, nous constatons que son solde de 48 800 BTC a été épuisé en l'espace de quelques semaines.

La majorité a été distribuée sur une fenêtre très courte entre le 7 et le 10 juillet, où plus de 39 800 BTC sont sortis des portefeuilles que nous suivons. Il est intéressant de noter que cette vente s'est produite après que le marché ait atteint son niveau le plus bas autour de 54 000 $, ce qui suggère que le marché a réagi en amont à la nouvelle.

Stabilité et Spéculation

Après une longue période d'oscillations, les flux nets cumulés de tous les ETF ont connu une période prolongée de sortie.

Lorsque les prix se sont repliés vers le plancher de 54 000 dollars, ils sont tombés en dessous du coût de base moyen des flux entrants des détenteurs d'ETF, qui est actuellement de 58 200 dollars.

En réponse, les ETF ont connu leur première tranche significative d'intérêt positif depuis le début du mois de juin, avec plus d'un milliard de dollars d'entrées totales rien que la semaine dernière.

Les volumes déposés et retirés des exchanges ont tendance à être un bon indicateur de l'intérêt des investisseurs et de la liquidité du marché. Après l'ATH en mars, on a observé une baisse marquée des flux d'échange, où les volumes de BTC 🟠 ont depuis trouvé une base de référence stable d'environ 1,5 milliard de dollars par jour.

Si l'on compare la structure des flux entrants et sortants pour l'Ether 🔵, on constate un intérêt nettement moindre par rapport au cycle haussier de 2021.

Au plus fort du cycle haussier de 2021, les flux d'échange quotidiens de l'ETH étaient presque aussi importants que ceux de la BTC, ce qui suggère que le degré d'intérêt spéculatif en 2024 a été comparativement atténué, et s'aligne sur la performance généralement plus faible de l'ETH par rapport au BTC depuis les creux du cycle de 2022.

L'ampleur des profits et des pertes réalisés par les investisseurs peut également servir d'indicateur de la demande. Selon cette mesure, nous pouvons observer une histoire similaire, où une demande importante a soutenu la hausse vers l'ATH, suivie d'une période de compression et de consolidation, ce qui souligne l'équilibre établi entre l'offre et la demande au cours des trois derniers mois.

Nous pouvons également constater que les pertes réalisées n'ont pas augmenté de manière significative jusqu'à présent, ce qui suggère une panique limitée, bien que le marché ait corrigé de plus de -25% par rapport aux sommets locaux.

Pression de Vente Nette

Si nous considérons les flux entrants de BTC et d'ETH comme une pression vendeuse, nous pouvons les comparer aux volumes entrants de stablecoin, qui représentent une approximation de la demande. Cette mesure nous permet d'évaluer l'équilibre global entre le biais acheteur et le biais vendeur sur le marché.

Nous pouvons examiner cette question dans le cadre suivant :

• Les valeurs proches de zéro suggèrent un régime neutre, dans lequel les flux entrants côté acheteur sont d'une ampleur équivalente à la pression côté vendeur exercée sur les deux principaux actifs.
• 🟢 Les valeurs positives suggèrent un régime d'achat net, où les achats de stablecoins dépassent les ventes des deux principaux actifs.
• 🔴 Les valeurs négatives suggèrent un régime de vente net, où les volumes de vente dépassent le nouveau capital en stablecoins disponible pour l'absorber.

Comme nous pouvons le voir, le marché a connu un régime de vente net depuis la mi-2023, mais ce régime a diminué au cours des derniers mois.

Nous observons une dynamique similaire en utilisant le delta de volume cumulé spot (CVD), qui mesure la différence nette entre les volumes d'achat et de vente sur les exchanges centralisés.

Cet outil mesure la différence nette entre les volumes d'achat et de vente sur les exhanges centralisés. De ce point de vue, nous pouvons constater l'importante domination des vendeurs depuis l'ATH de mars.

Toutefois, depuis la semaine dernière, le CVD a enregistré le premier indicateur d'achat net depuis juillet, ce qui suggère un relâchement de la pression exercée par les vendeurs sur les marchés spot.

Une Rentabilité Robuste

Lorsque les prix du BTC ont baissé jusqu'aà 54 000 $, la proportion de l'offre de pièces détenues en perte latente a atteint environ 25 % de l'offre en circulation.

Cela a ramené le pourcentage d'offre en profit vers sa moyenne à long terme de 75 %, qui est un niveau qu'il a historiquement atteint lors des précédentes corrections du marché haussier.

En séparant le pourcentage d'offre en profit par les détenteurs à long terme et à court terme, nous pouvons évaluer l'impact de la contraction des prix sur ces deux groupes.

Au cours des 30 derniers jours, la cohorte des détenteurs à court terme (STH) a connu une baisse spectaculaire de la rentabilité, avec plus de -66% de leur approvisionnement passant à une perte non réalisée, ce qui est l'une des plus importantes baisses de la rentabilité des STH jamais enregistrées.

Il s'agit de l'une des plus fortes baisses de rentabilité jamais enregistrées par les STH, ce qui suggère qu'un nombre important d'acheteurs de sommets ont vu la rentabilité de leur portefeuille remise en question au cours des dernières semaines.

Toutefois, la cohorte opposée, celle des détenteurs à long terme, n'a connu qu'un changement négligeable dans la proportion de son offre détenue en profit.

Dans l'ensemble, cela indique que la cohorte des détenteurs à long terme reste le groupe le plus susceptible de réagir à la volatilité du marché, leur coût de base moyen se situant actuellement autour de 64 300 $.

Résumé et Conclusions

En examinant l'ampleur des principales forces de vente, les mineurs ont toujours été une source primaire de pression, mais nous notons un rendement décroissant de leur impact sur le marché après chaque halving.

Le marché du BTC a absorbé 48 000 BTC au cours du mois dernier, le gouvernement allemand ayant procédé à une distribution complète de ses avoirs. L'épuisement complet de la pression vendeuse du gouvernement allemand a soulagé le marché, tandis que les premières lueurs d'une nouvelle demande ont stimulé l'action haussière des prix.

Les détenteurs à court terme ont connu un mois difficile, la récente correction plaçant une partie substantielle de leur BTC en position de perte. En revanche, les investisseurs matures sont restés inébranlables, enregistrant une baisse presque négligeable de leur rentabilité, ce qui met en évidence leur impressionnante conviction et leur solide positionnement sur le marché.

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