L'Après-Shanghai : Ce qu'il s'est Réellement Passé
Nous avons simulé les impacts potentiels des retraits d'ETH suite à la mise à niveau de Shapella. Aujourd'hui, nous étudions ce qui s'est réellement passé avec les 1,55M ETH retirés, et comment ils ont été redistribués entre les stakers, les fournisseurs de services de staking et les vendeurs.
Le 12 avril 2023, le réseau Ethereum a subi une mise à jour majeure avec le hardfork Shanghai/Capella, qui a permis le retrait des fonds ETH verrouillés par le mécanisme de consensus Proof-of-Stake.
Après plus de deux ans, les stakers sont enfin en mesure de recevoir les récompenses accumulées, de quitter leurs positions ou d'apporter des modifications à leur configuration de staking.
Contrairement à la croyance populaire, le marché de l'Ethereum n'a pas semblé ébranlé par le fait que ces fonds soient devenus liquides après la mise à jour. Au contraire, les prix ont grimpé jusqu'à 2 110 dollars la semaine suivante, avant de revenir à 1 920 dollars, probablement sous l'effet de la baisse générale du marché.
Dans l'édition de cette semaine, nous ferons le suivi de notre rapport Pré-Shanghai, dans lequel nous avons tenté d'évaluer le degré de pression de vente attendue, que nous avons estimé à environ 170k ETH.
Dans ce rapport, nous évaluerons ce qui s'est réellement passé depuis la mise à jour, en nous concentrant sur l'équilibre des retraits, des dépôts et des entités qui les ont initiés.
Réévaluation de nos prévisions
Dans notre dernier rapport, nous avons proposé trois scénarios possibles pour le contexte Post-Shanghai, sur la base de notre évaluation des caractéristiques techniques de la preuve d'enjeu, ainsi que de l'historique du développement de l'industrie du staking.
La quantité finale d'ETH sortant de l'offre stakée n'est pas seulement déterminée par la demande de sorties, mais aussi par deux mécanismes techniques, les types de retrait et la limite de sortie. Dans ce rapport, nous allons brièvement récapituler le fonctionnement de ces deux mécanismes ; pour une explication plus détaillée, veuillez consulter le précédent rapport (Semaine 15).
Nous avons estimé à la fois le montant des retraits (789,5k ETH) au cours de la semaine suivant la mise à jour de Shanghai/Capella, et le volume susceptible d'être vendu (170k ETH). Notre estimation du total des retraits s'est avérée trop prudente, car nous ne nous attendions pas à ce que Kraken retire 125 088 ETH au cours de la première semaine, compte tenu des pressions exercées par la SEC pour qu'elle ferme son service de staking basé aux États-Unis.
Les chiffres réels se situent entre notre estimation et le montant maximal possible. Au cours de la première semaine, 856k ETH de récompenses et un total de 232k ETH ont été liquidés. Les retraits partiels ont représenté 80 % du montant total d'ETH libéré.
Lorsque l'on examine la part du staking retirée qui a été effectivement vendue, on peut consulter la moyenne hebdomadaire des flux entrants sur les exchanges au cours de la même période.
Nous pouvons constater qu'il n'y a pas eu d'augmentation sensible du volume des entrées, avec jusqu'à 1,8 million d'ETH d'entrées sur les exchanges au cours des sept premiers jours après la mise à niveau.
Ces chiffres sont bien inférieurs à ceux d'autres événements de vente majeurs du passé, et sont tout à fait alignés avec les modèles de flux typiques.
Sur cette base, nous pouvons affirmer en toute confiance que nos attentes étaient justes, dans la mesure où la pression exercée par les vendeurs n'a pas conduit à une augmentation appréciable des volumes d'échanges au jour le jour.
Les ETH Stakés dépassent les Récompenses de Staking
La mise à jour a introduit deux types de retraits : les retraits partiels et les retraits complets. Dans le cas des retraits partiels, les récompenses de chaque validateur sont automatiquement retirées et transférées sur le compte du propriétaire sur le réseau principal Ethereum tous les 4,5 jours. Les retraits complets se produisent lorsqu'un stakeur décide de fermer son (ses) validateur(s) et de récupérer son capital mis en jeu.
Pour initier un retrait complet, le stakeur doit signer manuellement un message de sortie, entrer dans une file d'attente et attendre environ 1 jour avant que l'ETH non mis en jeu ne soit retiré via le même processus mentioné ci-haut. Outre les sorties volontaires, il existe également des sorties forcées appelées "slashing".
Pour recevoir des récompenses du pool de staking, environ 300 000 stakeurs ont dû mettre à jour leurs identifiants de retrait. Au cours de la première semaine, 85 % des références manquantes ont été mises à jour, avec plus de 200 000 mises à jour au cours des deux premiers jours. Actuellement, nous sommes plus proches du montant maximum, avec 98 % des identifiants mises à jour.
Par conséquent, le processus de retrait, qu'il s'agisse de retraits partiels ou complets, prend maintenant près de 4,5 jours, ce qui était le délai prévu selon la conception du protocole.
Dans un premier temps, les ETH sortant du staking a consisté dans une large mesure en des retraits partiels, car toutes les récompenses accumulées ont été libérées en une seule fois. À ce jour, 84 % des récompenses ont été retirées, les 16 % restants étant attribués à des mises à jour d'indentifiants manquantes.
Le nombre de retraits complets est déterminé par le nombre de validateurs sortants, qui est ensuite limité par la limite de sortie. Cette limite est actuellement de 1800 validateurs (57 600 ETH), et s'applique à la fois aux validateurs entrants et sortants.
Après la mise à niveau, la demande de sorties a immédiatement atteint son maximum, les retraits étant plafonnés à 57 600 ETH. Depuis le 28 avril, la somme cumulée des ETH retirées a dépassé celle des récompenses retirées. Il s'agit d'une évolution intéressante, car de nombreuses analyses se sont concentrées sur les récompenses comme principale source de pression de vente sur l'ETH, alors que les retraits complets ont dépassé les retraits partiels en termes de volume.
Rétablir l'Équilibre
Le taux de pourcentage annuel (APR) estimé pour les validateurs est négativement corrélé avec le nombre de validateurs actifs. Avec 561 000 validateurs actuellement dans le pool de staking, l'APR estimé est de 4,27 %.
Le protocole de staking limite le solde effectif maximum à 32 ETH, ce qui signifie que toute récompense ajoutée au solde d'un validateur ne peut être redéployée avant la mise à niveau. Le solde moyen par validateur avant la mise à niveau était donc passé à 34 ETH, dont 2 ETH restaient effectivement inactifs.
Suite à la mise à jour et à la première série de retraits automatiques de récompenses, le solde moyen a maintenant baissé à 32,39 ETH, et nous nous attendons à ce qu'il reste à peu près le même à partir de maintenant, car les récompenses sont automatiquement transférées au stakeur.
Le transfert des récompenses vers le réseau principal Ethereum augmente l'effectivité du staking. Le solde non-effectif est passé de 1,12 million d'ETH avant Shanghai à 223 000 ETH aujourd'hui. Par conséquent, nous constatons que 98,1 % de l'offre stakée est utilisée efficacement pour sécuriser le réseau.
La trajectoire de ETH libérés
À ce jour, un total de 48 341 validateurs se sont retirés, ce qui représente 1,55 million d'ETH (2,93 milliards de dollars). Sans surprise, le jour suivant la mise à niveau de Shanghai/Capella, 14 249 validateurs se sont retirés, ce qui reste le plus grand nombre quotidien. Après ce pic, les événements de sortie ont rapidement diminué, se stabilisant entre 300 et 700 par jour.
Il y a également eu un incident au cours duquel 11 validateurs ont été slashés peu après la mise à jour, ce qui a été attribué à une erreur humaine commise par l'un des opérateurs de nœuds du fournisseur de liquidités, Lido.
De l'autre côté de l'équation, nous constatons que plus de 23 000 validateurs attendent dans la file d'attente d'entrée, tandis que la file d'attente de sortie s'est réduite à seulement 1 837.
En observant les deux files d'attente, nous constatons que les sorties sont compensées par de nouveaux dépôts, ce qui se traduit par un changement net nul dans le nombre de validateurs actifs.
Toutefois, compte tenu de la diminution des sorties et de l'afflux constant de nouveaux entrants, nous nous attendons à une augmentation nette du nombre de validateurs dans un futur proche. Ce nombre élevé de nouveaux dépôts dans le pool de staking fournit également une autre explication à l'absence de pression de vente appréciable.
En analysant la composition des ETH retirés, et en excluant les retraits par slashing, nous pouvons conclure que la majorité des retraits proviennent d'exchanges centralisés qui offrent des services de staking.
Kraken à lui seul a retiré 15 501 validateurs, ce qui représente 496 000 des 1,55 millions d'ETH sortis au total (32 %). Binance suit avec 6 000 validateurs désactivés, Coinbase avec 5 179, Figment avec 2 514 et Gate.io avec 1 000 validateurs. Les autres exchanges ont enregistré moins de 1 000 sorties. Il convient de noter que le Lido n'a pas encore autorisé les retraits.
Sur les 48 341 sorties volontaires, seules 2 561 (6,6 %) ont été initiées par des stakeurs qui ne sont pas associés à des fournisseurs de services de staking centralisés.
Il est surprenant de constater qu'un grand nombre de dépôts (15 522 validateurs) ont été effectués par des stakeurs individuels. Cela confirme nos conclusions précédentes selon lesquelles ce groupe a tendance à devenir plus actif lors d'événements majeurs. Nous observons également un flux continu de dépôts de la part de Lido, ce qui suggère une demande soutenue pour les tokens dérivés du staking liquide.
(Il convient de noter que les retraits représentés dans le graphique ci-dessous sont décalés dans le temps, sur la base de notre estimation du moment où les fonds ont été reçus par les portefeuilles du réseau principal, en fonction de la durée de la file d'attente de sortie et de la période de retrait).
Malgré l'augmentation de l'activité autour des validateurs nouvellement sortis et entrés, la composition globale du pool de staking est restée presque inchangée.
Kraken, le fournisseur de staking qui a vu le plus grand nombre de validateurs sortir, a réduit sa participation totale de seulement 1,1 %, tandis que Binance a réduit sa participation d'environ 0,5 %. Rocket Pool a été le plus grand gagnant, avec 2,3 %, et stakefish a gagné 1,7 %.
Le fournisseur de staking liquide Lido détient toujours la plus grande part de marché, avec une domination de 33,5 %, suivi par les services de staking de Coinbase avec 11 % et de Kraken avec 7,1 %.
Résumé et Conclusion
Depuis la mise à niveau de Shanghai/Capella, une quantité importante d'ETH stakés a été retirée. Outre le fait que les récompenses accumulées ont été retirées en une seule fois, nous avons vu plus de 48 000 validateurs quitter les pool de staking d'Ethereum, ce qui a entraîné le retrait de 1,55 million d'ETH.
Malgré la possibilité pour les stakeurs de retirer leurs récompenses accumulées et de sortir leurs positions du pool de staking, cela ne semble pas avoir eu d'impact significatif sur les prix du marché.
Cela peut être attribué, entre autres facteurs, à la forte demande de dépôts observée au cours de cette période, compensant les ETH libérés et distribués. Cette tendance devrait se poursuivre dans un avenir proche, ce qui se traduira par un flux positif net dans le pool de staking.
Malgré l'augmentation de l'activité autour des validateurs sortants et entrants, cela n'a pas modifié de manière significative la distribution globale de la dominance des part de l'offre d'ETH contrôlée par les fournisseurs de staking.
Dans l'ensemble, les résultats de l'analyse suggèrent que les mécanismes de la preuve d'enjeu pour les validateurs entrants et sortants se sont déroulés comme prévu, le mécanisme de consensus d'Ethereum restant stable tout au long du processus.
Cela devrait réduire les risques liés à des défis techniques, avec des effets positifs nets à la fois pour la sécurité du réseau et pour l'économie qui repose sur la blockchain Ethereum.