夹在中间

执行摘要

• 比特币价格在2021-23年周期中点3万美元附近盘整，然而其年度至今的价格走势仍表现出历史性的强劲。
• 铭文已经明显降温，比特币网络拥堵状况开始缓解。然而，货币转移量正在增加，自11月的低点以来已经增加了75%。
• 盈利比特币与亏损比特币的供应已达到一个均衡点，这种状态与过去几个月周期中的“再积累阶段”非常相似。

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稳健之势

至今，比特币市场仍保持着2023年的大部分涨势，并在最近几周反弹至31000美元以上。随着市场在年内高点附近的震荡，我们可以从牛市和熊市的角度来比较当前价格表现和历史周期。

假设2022年11月的低点确实是本周期的谷底，那么我们就可以比较至今的“牛市修正”深度。我们可以观察到，2023年的顶点至谷底的跌幅仅为-18%，与历史周期相比，这个跌幅非常小。这可能表明该资产的需求相对较强。

如果我们换上熊市的视角，可以通过周期ATH指数来评估2023年的表现。从这个角度看，从11月低点开始的强劲反弹已经实现了91%的上涨，与之前周期的反弹有极其相似之处。

除了2019年外，历史上所有有过类似离底幅度的周期都实际上是新周期上升趋势的发端。

铭文让位于投资者

2023年最令人惊异的一点就是比特币上的序列号和铭文现象。这个现象经历了两个不同的活动潮流：

• 第一波：主要由基于图像的铭文驱动，导致比特币上的NFT资产崭露头角。至今，已经有108万张图片被刻入比特币链中。

• 第二波：主要与"BRC-20代币"相关的大量付费文字铭文。总体而言，比特币目前拥有1,480万个基于文本的铭文。

从铭文数量上看，第二波的规模更大，但自5月以来，这种活动一直在逐渐减少。这周，虽然文字铭文有所上升，但是比特币的内存池中的未确认交易开始大规模清空。

铭文也让我们对链上活动指标的解读框架产生了一种非常有趣的变化。通常来说，比特币链上活动指标的提升被视为采用率增长和网络健康的信号（即，提升通常被看作是好现象）。

然而，由于大量的地址重复使用（第20周周报），以及与铭文相关的非常小的转账量（~10k sats），高需求时期现在需要一个稍微更细微的解释，总结在下表中。

基于此，我们可以看到，随着铭文活动的减弱，活跃地址数量又开始回升。传统的解读方式可能会认为过去2-3个月比特币网络的活动度有所下滑。然而，更正确的解释是，这只是铭文交易者大量重复使用地址的结果，实际上，网络活动正在旺盛发展，区块被塞得满满的。

由于利用SegWit数据折扣，交易数量也达到了前所未有的高峰。这就意味着矿工们能在每个区块中容纳更多的交易数据，有些区块的大小甚至接近了4MB的理论硬上限。

在最近几周，随着铭文活动的减缓，每日交易量也明显下降。

经过几个月的网络拥堵，mempools正在慢慢但肯定地开始清空，链上交易费用也开始下滑。自从5月份BRC-20热度达到顶峰以来，比特币的交易费用（以美元计）已经下降了96%以上，目前的平均费用为1.33美元，中位数费用降低到0.16美元。

这些手续费指标显示，链上活动目前正在全面放缓。

虽然交易活动在减少，但BTC的转手量开始有显著的上升。BTC的交易量已从FTX的最低点上升了75%，目前每日结算总额达到42亿美元。

如果我们只关注交易所的流入和流出，我们可以看到比特币网络正在进入一个积极发展的阶段。交易所流量的月平均值现在稳定地超过了年平均值，这意味着从货币资产的角度看，历史采用率正在增加。

尽管其他一些链上活动指标在降低，但这一指标显示BTC货币转移的主导地位正在回升。

从与交易所相关的活动中，我们可以构建一个NVT价格模型。这个模型旨在为特定数量的链上交易结算量暗示一个“公平价值”。

在28天的短期基础上，该模型暗示 "公允价值 "为3.59万美元，这是自2022年11月以来首次高于现货价格。较慢的90天模型也迅速转高，从24700美元的水平开始追逐。

坚实的基础

到目前为止，我们已经确认2023年比特币市场的复苏是非常强大的，无论是从价格表现还是网络利用率的角度来看。下图可以帮助我们更好地理解这一点，它展示了以低于3万美元的价格获得的供应的坚实基础。

我们可以看到，价格在1.5万到3万美元之间的供应集群相当大，表明在过去12个月里有大量的比特币转手。相比之下，只有25%的供应是以超过3万美元的价格获得的，被2021-22年周期的买家持有。

我们可以将长期和短期启发式引入到URPD图表中，得出以下结论：

•  🔵大部分LTH供应是在1.5万到2.5万美元之间获得的（因此是盈利的），尽管价格已经达到3.1万美元，但仍然没有被消耗完。

•  🔵几乎所有购入价格超过3万美元的比特币都被LTH持有。这些投资者是2021-22年熊市的幸存者，他们要么是经验丰富的比特币囤币党，要么可能在市场反弹时制造阻力。

•  🔴自2月份以来，尽管美国监管压力加大，但2万到3万美元的价格区间的累积量仍在不断扩大。

总的来说，这种供应分布相当“底部重”，表明投资者在3万美元以下的持仓有相对坚实的“基础”。

从下图中我们可以看到在最近的2.5万美元调整期间获得的供应量。从 "亏损 "状态跃升至 "盈利 "状态的供应量约为247万枚BTC，占总供应量的12.7%。

相反，处于“亏损”状态的供应量下降至479万枚BTC，这是自2021年7月（3万美元）、2020年7月（920万枚）、2016年4月（650万枚）和2016年3月（425美元）以来的类似水平。

夹在中间

比特币数据在一次又一次的周期中呈现出奇怪的重复模式。在2021-22年的周期中，3万美元的价格水平在某种程度上形成了一个 "中间点"，并从上方和下方进行了多次测试。

我们在2013-16年的425美元附近和2018-19年的约6500美元处看到了类似的现象。值得注意的是，我们之前提到这些价格水平时，都处在类似的供应量“亏损”的点位。

现在，随着市场在3万美元的“中间点”下方整固，我们看到大约75%的总供应量处于盈利状态，而25%处于亏损状态。这和2016年以及2019年价格达到中间点时的情况惊人的相似。

事实上，这种75:25的盈亏比例可以看作是比特币的一个平衡点。在所有的交易日中，有50%的日子，盈亏平衡点在此之上，而另外50%的日子，盈亏平衡点在此之下。

从历史来看，市场需要一些时间来消化这个平衡点，并再次巩固。许多比特币分析师称这个阶段为“再积累期”，这个阶段往往会跨越“减半”事件。

我们可以通过观察未实现亏损的市值比例来直观地了解这一点。在主要的熊市期间，市场会深陷亏损，投资者会逐渐退出。然而，随着市场从低点反弹，盈利能力会急剧恢复，达到现在的水平。

以往的“再积累期”的特点是缺乏明确的市场方向，通常会在几个月的时间内横盘。现在，市场已经回到这个平衡点，我们将拭目以待是否需要一个类似的漫长而曲折的过程来超越它。

总结和结论

比特币目前在2021-22年周期中点3万美元下方盘整，多个指标达到平衡水平。这与过去周期中出现的 "再积累期 "同义，市场方向不明确，可能会持续数月。

然而，比特币的价格表现相对强劲，今年至今最大跌幅仅为-18%。比特币的链上交易在一定程度上有所降温，这主要是由于铭文活动的减少。然而，货币转移量开始回升，显示出与流动性和采用率增长的积极势头。

免责声明：本报告不提供任何投资建议。所有的数据只提供信息和教育的目的。任何投资决定都不应基于这里提供的信息，你要对自己的投资决定负全责。

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