El Hashrate Alcanza Nuevas Cotas
A medida que la situación empeora en los mercados de acciones y bonos, el hashrate de Bitcoin contra todo pronóstico imprime un nuevo máximo histórico. Nos sumergimos de lleno en el sector minero para determinar si ha pasado lo peor de la capitulación minera, o queda más por delante.
Los mercados de acciones y bonos siguen enfrentándose a pronósticos cada vez peores, en parte debido al creciente problema con la deuda soberana y el mercado de divisas que ha habido esta semana. Hay que mencionar particularmente el incidente vivido en el mercado Gilt de Reino Unido, que hizo que explotasen los tipos de los bonos y que la libra se desplomase a mínimos históricos frente al dólar americano, obligando al Banco de Inglaterra a reactivar la máquina expendedora de billetes con un nuevo ‘quantitative easing’ para devolver liquidez a sus mercados.
Entre tanto alboroto, el precio de Bitcoin se ha mantenido realmente estable, consolidando dentro de un rango que poco a poco se estrecha más, entre los 19.921$ y los 20.239$. Esta clase de periodos tan tranquilos son muy poco frecuentes para Bitcoin, se parece mucho al momento pre-desplome de noviembre del 2018, pero también al pre-carrera alcista de marzo del 2019.
A pesar de las fuertes caídas más recientes, y todo el ajetreo del macro entorno, increíblemente el hashrate de Bitcoin ha alcanzado esta semana un nuevo máximo histórico. La última vez que hablamos del estrés que se ha estado desarrollando dentro del sector de la Minería de Bitcoin fue allá por el mes de junio (ver la Semana 23 y la Semana 25). Esta semana, vamos a retomarlo con especial hincapié sobre la producción de Bitcoin, que parece estarse recuperando tremendamente bien, y eso es una señal que históricamente ha sido muy positiva para los meses posteriores.
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Panel de la Semana en el Blockchain
El Informe Semanal cuenta ahora con un panel en vivo con todos los gráficos aquí presentados. Ya disponemos de nuestro propio Vídeo Análisis Semanal del Blockchain dedicado para la comunidad hispanohablante, que explora en profundidad todas las métricas cubiertas en el análisis de la semana. Visita y suscríbete a nuestro canal de YouTube.
Arrecia la Competitividad Minera
Según va abriéndose camino el mercado bajista, el hashrate de Bitcoin imprime su nuevo máximo histórico de 242 Exahash por segundo. Para representar este hecho con una analogía, digamos que es el equivalente a que cada una de los 7.753 millones de personas que hay en el mundo completase el cálculo de un hash SHA-256, aproximadamente unos 30.000 Millones de veces por segundo. Estamos hablando de cifras extraordinariamente enormes.
La banda del hash de Bitcoin empezó a espaciarse a finales de agosto, dando a entender que las condiciones para el minado han estado mejorando, y por ello ha ido entrando más hashrate en el sistema. Muy interesantemente, en la actualidad no hemos visto ninguna recuperación en los precios, por tanto esta crecida del hashrate se debe necesariamente a que están conectándose ahora unos equipos de minado con un hardware más eficiente, o a que hay mineros con grandes capacidades financieras que están acaparando una mayor porción del mercado de la producción del hash en el network.
Casi todas las veces que hemos visto a la banda del hash distanciarse de este modo, ha servido de precedente a mejores épocas para el mercado en general en los meses posteriores.
El Pulso de Minado nos ofrece otra herramienta para monitorizar la actividad minera, ya que mide el intervalo medio por bloque relativo al objetivo de 600 segundos descrito en el protocolo.
- Unos valores más bajos indican que se completan bloques en menos de esos 600 segundos establecidos, es una señal de que el hashrate crece a tal velocidad que el sistema de regulación de la dificultad no puede seguirle el ritmo.
- Unos valores más altos indican que los bloques se completan en más de esos 600 segundos, indicativo de que hay una cierta cantidad de hashrate que está literalmente desenchufándose del network, algo que frecuentemente se produce en respuesta a ciertos golpes que se pueda llevar la industria, como pueden ser los eventos de capitulación.
Como se puede ver en azul, la reciente capitulación minera ya es un acontecimiento multi-mensual, que se inició a finales de mayo y comenzó a recuperarse a comienzos de agosto. Resaltados en rosa, los anteriores mercados bajistas han terminado normalmente con un tipo de evento más dramático, acompañado de rápidos y severos declives en el hashrate.
Queda aún por ver si esta clase de capitulación más moderada y prolongada es tan solo el aperitivo de lo que se viene, o si pueda ser en su lugar el reflejo de una nueva dinámica, consecuencia de que un mayor poder de computación hash anda en manos ahora de empresas de minería públicas con muchos más recursos.
El Precio de Producción
Al tiempo que se conecta más hashrate al sistema, la Dificultad de Minado ha comenzado a implementar una serie de subidas en los ajustes, llegando a estar a estas alturas un 27,9% por encima del pico que se imprimió como consecuencia de la Gran Migración Minera de mayo del pasado 2021.
Una mayor Dificultad del protocolo implica unos mayores costes de producción por unidad de BTC debido a la aparición de nueva competencia dentro del network. Esto está sucediendo además en un momento delicado en que la remuneración minera ya se encuentra bastante tocada, debido a que los precios de la moneda son ahora considerablemente más bajos, lo que en teoría, debería aumentar más si cabe la tensión asociada a los escasos ingresos que genera de por sí a día de hoy la industria minera.
Efectivamente, se aprecia perfectamente que la remuneración obtenida por Exahash lleva un largo tiempo sumida en una tendencia bajista, situando la recompensa denominada en términos de BTC en unos mínimos históricos de 4,06 BTC por EH al día.
Denominado en dólares americanos esto significa que se generan unos ingresos de entre 78.000$ y 88.000$ por EH al día. De modo que hemos regresado a valores que no veíamos desde octubre del 2020, algo después de que se produjese el halving del 2020, cuando el precio de BTC rondaba los 10.000$ (estando ahora en ~20.000$). Por esto, vemos que desde octubre del 2020 una crecida del 66% en la Dificultad y el Hashrate aproximadamente equivalen a un nuevo halving en lo que respecta a la remuneración por hash.
Se han propuesto muchos modelos para evaluar y estimar le coste de producción de BTC del network al completo, y muchos de los cuales consideran la Dificultad un parámetro esencial para determinarlo. En la práctica la Dificultad representa una medida intrínseca del protocolo sobre la cantidad de trabajo que cuesta resolver el siguiente bloque, y hacerse con la recompensa.
El modelo de Regresión de la Dificultad nos ayuda a realizar una interpretación simplificada, se calcula con una regresión log-log entre la Dificultad y la Capitalización de Mercado, e imprime valores excepcionalmente altos en estos momentos con un coeficiente R2 del 0,944. La última vez que este modelo interceptó al precio fue en torno a los 17.840$, cuando establecimos los mínimos del desplome de junio del 2022. En estos momentos ronda los 18.300$ más o menos, justo por debajo de los mínimos que hemos alcanzado esta semana.
Esto nos indica que los mineros están a punto de soportar el máximo estrés posible en lo que respecta a sus niveles de remuneración e ingresos.
Esta semana kuntah ha propuesto un nuevo marco de valorización, que incluye una relación no lineal entre el coste de producción, y los parámetros utilizados para calcular la Dificultad y la Emisión. Este modelo trata de plasmar el punto en que la eficiencia minera se encuentra en su culmen, cuando estamos en un mercado bajista y precisamente sólo los mineros con mayores recursos y capacidad operativa son rentables.
Se muestran tres datos:
- 🔴 El Coste de Producción Estimado actual de 12.140$, asentado en torno al centro de toda la actividad de trading del anterior ciclo, y punto inicial del ciclo alcista del 2020-21. Hay que tener en cuenta que este sirve como modelo de identificación del suelo de mercado, que hasta ahora encaja además con los mínimos absolutos que establecen las capitulaciones de un mercado bajista.
- 🟣 El Coste de Producción Post Halving 2024 (si asumimos unos valores de dificultad constantes).
- 🟠 La media geométrica de los dos trazos anteriores en los 17.080$, lo que en cierta medida ilustra el nivel más probable en el que el precio del activo les cause a los mineros un elevadísimo estrés financiero.
Muy parecido al Modelo de Regresión de la Dificultad, este rango de precios entre los 17.000$ y los 18.000$ coincide en el mismo punto que causó ese estrés minero en junio, alineándose con multitud de estimaciones sobre sus costes de producción.
Ha Pasado el Peligro de una Capitulación Minera?
Una vez establecidas cuales son las zonas de alto interés cuando nos referimos a la rentabilidad minera y la falta de ingresos, ahora podemos revisar qué nos cuentan una serie de métricas que describen muy bien esta clase de eventos.
Primero tenemos el Múltiplo Puell, un oscilador cíclico que compara la productividad económica minera diaria con su media anual. El Múltiplo Puell alcanzó el mínimo actual de 0,33 en junio, indicando que los mineros estaban ganando apenas el 33% de lo que suelen ganar de media anualmente. Desde ese punto ha conseguido recuperarse hasta los 0,63, evidenciando un cierto grado de alivio financiero, y al mismo tiempo los mineros parecen estarse adaptando a este nuevo régimen de precios.
Todos los anteriores ciclos bajistas atravesaron un potente repunte desde los mínimos del Múltiplo Puell, algo directamente asociado con el desahogo que nos brindan las recuperaciones en el precio una vez que se asienta el mínimo absoluto del mercado en cuestión.
El Múltiplo Puell y los modelos sobre el coste de producción, son modelos que muestran el grado de estrés implícito, donde vamos estimando los precios en los que la remuneración minera puede empezar a soportar mucho peso (lo que por tanto conduce a que los mineros requieran ejercer una distribución adicional de sus monedas en posesión). Podemos reforzar este argumento gracias a otros modelos de estrés implícito como pueden ser las bandas del Hash, o la Banda de Compresión de la Dificultad, que sólo reaccionan a aquellos cambios perceptibles que sucedan dentro del mercado de producción de hash.
El siguiente modelo combina el estrés financiero implícito que muestra el Múltiplo Puell, con las observaciones de estrés explícito que se registran en las Bandas de Compresión de la Dificultad. En estos momentos, este modelo está escapando de aquellos niveles en los que una capitulación minera es más posible estadísticamente hablando.
Sin embargo, hay que tener en cuenta que en todos los anteriores mercados bajistas, tan solo ha habido un puñado de días en los que esta señal ha aparecido fugazmente. Por tanto aún falta por confirmarse del todo, pero desde luego que es algo a lo que prestar atención cuando buscamos indicios de una recuperación sólida.
Si nos fijamos en el tamaño de los balances mineros en su conjunto, encontramos que cerca de unos 78.400 BTC siguen en manos de los mineros que tenemos identificados (que comprenden en torno al ~96% de todo el hashrate actual). El grupo de los ‘Otros’ mineros que no hemos clasificado es mucho mayor, de aproximadamente 660.000 BTC, aunque este balance también incluye aquellas monedas (probablemente perdidas) pertenecientes a los mineros que operaron durante los primeros años de Bitcoin.
Con esto tenemos una estimación realista del riesgo que supone, dado que hay 78.400 BTC en manos de unos inversores que pueden empezar a encontrarse con serias dificultades económicas.
Para terminar nuestro análisis, nos adentramos en los actuales patrones de distribución monetaria de los mineros a fin de conocer qué impacto está teniendo todo esto sobre sus arcas. La siguiente gráfica es el cambio a 30 días de las carteras mineras, y aunque si bien es cierto que la distribución se ha ralentizado, sigue estando en torno a los 4.500 BTC al mes. Supone una reducción del 50% desde el pico que alcanzaron a comienzos de septiembre.
Sea como sea, si seguimos investigando, nos encontramos con que la gran mayoría del gasto actual proviene de los mineros asociados a Pooling. La curva naranja muestra el cambio a 30 días de todos los mineros, mientras que la curva azul es la asignada a Pooling específicamente, y demuestra que casi todo el gasto viene dado de la mano de este grupo en particular.
Poolin ha sido, hasta hace bien poco, una de las reservas de minería más grandes de la industria, acaparando más del 15% del hashrate total a comienzos del 2020, y el 12% a comienzos de septiembre. Tras el comunicado sobre cómo Pooling estaba experimentando algunos ‘problemas de liquidez’, el hashrate estimado de su reserva se desplomó, haciendo que a día de hoy apenas representen un 3,7% de la capacidad de hash que tiene el network.
En el Pulso de Mercado que lanzábamos por aquel entonces, mostrábamos cómo usar las herramientas de Glassnode para estimar el hashrate de cualquier reserva minera en concreto. Es una metodología que utiliza su tajada de la recompensa por bloque comparada con el total a modo de guía, lo que nos permite visualizar cómo de rápido pueden los mineros redirigir su hashrate en momentos difíciles.
Resumen y Conclusiones
Entre tanto caos generalizado en los mercados tradicionales, el precio de Bitcoin se mantiene increíblemente estable, en lo que ya se ha convertido en un rango de consolidación multi-mensual entre los 18.000$ y los 20.000$. Es extremadamente extraño encontrarse con un precio de BTC así de estancado durante tanto tiempo, lo que nos da indicios de que van aumentando las probabilidades de que dentro de poco se produzca un nuevo estallido de volatilidad.
El hashrate de minado de Bitcoin ha alcanzado un nuevo máximo histórico esta semana, haciendo que se eleven los costes de producción de cada BTC, lo que ocurre poco tiempo después de que la remuneración minera se haya recuperado tras la más reciente capitulación. Gracias a muchos de nuestros modelos, podemos estimar que el coste medio de producción de BTC oscila justo por debajo del nivel actual de precios, lo que significa que el más insignificante desplome del precio podría suponer el pasar de un estrés financiero más bien implícito, a uno ciertamente agudo e implícito.
Este riesgo puede terminar manifestándose en forma de una segunda capitulación minera, en la que serían susceptibles los 78.400 BTC que aún contienen las arcas mineras. Es extremadamente improbable que se vaya a distribuir toda esa cantidad, pero claramente sirve de referencia para estimar la magnitud del riesgo potencial que tenemos delante.
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