Katalizör Yok, Aralık Kırılımı Yok

Özet

• Bitcoin 60 bin ila 70 bin dolar aralığında sıkışmaya devam ederken, URPD 80 bin ila 126 bin dolar arasında yoğun bir üst taraftaki arz kümesini gösteriyor. Bu durum, ya daha derin bir fiyat indirimi ya da yeniden dağıtım için daha fazla zaman gerektiriyor.
• Zarardaki Toplam Arz, 8,4 milyon BTC civarında seyrediyor ve bu yapı 2022'nin ikinci çeyreğindeki yapıyı yansıtıyor. O dönemde piyasanın döngü orta çizgisini geri alabilmesi için yaklaşık 3 milyon BTC'nin yeniden dağıtılması gerekmişti.
• Uzun Vadeli Yatırımcı Gerçekleşen Zararı, Kasım 2025'ten bu yana günde 200 milyon dolara yükselerek aktif kapülasyonu doğruluyor. Günde 25 milyon doların altına bir soğuma ise dip oluşumu için kilit eşik olmaya devam ediyor.
• Coinbase Spot CVD'si marjinal olarak pozitife döndü; bu, spot alıcıların satış baskısını emmeye başladığını gösteriyor. Ancak talep, hâlâ dayanıklı diplerde tipik olarak görülen seviyelerin oldukça altında.
• Kurumsal hazine akışları daha yoğun hale geliyor. Marathon yaklaşık 15 bin BTC dağıtırken, Strategy tutarlı büyük ölçekli tek alıcı olarak kalmaya devam ediyor.
• Sürekli Vadeli İşlem Yönlü Primi, nötr ve hafif sıfırın altına gerileyerek uzun yönlü kaldıracın sıfırlandığını ve spekülatif iştahın soğuduğunu yansıtıyor.
• Sürekli vadeli işlem pozisyonlanması artık çok daha az momentum odaklı. Yükseliş yönlü pozisyonlar açılırken kısa taraf ilgisi yeniden ortaya çıkıyor. Bu durum vadeli işlemleri daha dengeli ancak aynı zamanda daha temkinli hale getiriyor.
• Zımni oyanklık eğri genelinde yumuşamaya devam ediyor; bu, opsiyon piyasalarının daha sakin bir kısa vadeli ortam fiyatladığını ve volatilite maruziyetine olan talebin azaldığını gösteriyor.
• Aşağı yönlü skew yeniden oluşmaya başlıyor ve korunma pozisyonlanmasında bir miktar geri dönüş sinyali veriyor. Ancak seviyeler, hâlâ daha güçlü hedge talebiyle ilişkilendirilen seviyelerin oldukça altında.
• Gamma pozisyonlaması, son negatif gamma rejiminin ardından yeniden destekleyici bölgeye döndü. Bu, aşağı yönlü konveksiteyi azaltıyor ve kısa vadede daha istikrarlı bir piyasa yapıcı kurulumuna işaret ediyor.

Zincir İçi Görünüm: Sualtındaki Arzın Ağırlığı

Fiyat 60 bin ila 70 bin dolar aralığında konsolide olurken, bu rapor kısa vadeli fiyat dinamiklerinden bir adım geri çekilerek mevcut piyasa ortamını şekillendiren yapısal kuvvetleri değerlendiriyor. Son raporlarda da belirtildiği gibi, momentum üzerinde baskı oluşturan en kalıcı rüzgarlardan biri, 80 bin doların üzerinde alınmış ve şu anda gerçekleşmemiş zararda tutulan önemli miktardaki arzdır.

Altı aydan uzun süredir ayı piyasası koşullarına maruz kalan bu yatırımcı grubu, ikili bir davranışsal seçimle karşı karşıyadır:

• Daha fazla kaybı minimize etmek için herhangi bir toparlanma rallisinde satış yapmak, veya
• Düşüş derinleştikçe psikolojik olarak kapülasyon yapmak (teslim olmak).

UTXO Gerçekleşen Fiyat Dağılımı (URPD) grafiği bunu açıkça göstermektedir. 80 bin ila 126 bin dolar aralığına yayılmış, iyi dağılmış bir arz kümesi doğrudan tepede durmaktadır. Bu aşırı arz yükünün çözülmesi için muhtemelen ya yeni alıcıları çekecek anlamlı bir fiyat indirimi ya da bu coin'lerin zarar gerçekleştiren ellerden daha kararlı sahipliğe geçmesi için uzun bir zaman dilimi gerekecektir.

Sualtındaki Coin'lerle Yüzleşmek

Tepedeki arz yükünü kesin bir kantitatif bağlama oturtmak için, Zarardaki Toplam Arz metriği, dolaşımdaki Bitcoin'lerden en son mevcut spot seviyenin üzerinde bir fiyattan hareket edenlerin hacmini sayar. Kısa vadeli gürültüyü filtrelemek için 30 günlük SMA uygulandığında, bu gösterge şu anda yaklaşık 8,4 milyon BTC seviyesinde kaydedilmektedir. Bu, son bir ay boyunca sürekli olarak yaklaşık 8 ila 9 milyon coin'in suyun altında (zararda) kaldığı anlamına geliyor.

Bu rakamın büyüklüğü, spot fiyatın mevcut döngü orta çizgisine yakın işlem görmesiyle birleştiğinde, 2022'nin ikinci çeyreğinde gözlemlenen koşullarla yapısal bir benzerliğe işaret etmektedir. Tarihsel olarak, bu ölçekteki bir arz yükünün çözülmesi, coin'lerin zarar gerçekleştiren sahiplerden daha düşük fiyatlardan yeni alıcılara anlamlı bir şekilde yeniden dağıtılmasını gerektirmiştir. 2022 ayı piyasası örneği bu konuda yol göstericidir. Geleneksel olarak, Zarardaki Toplam Arz, piyasa döngü orta çizgisini kesin bir şekilde geri almadan önce 8 milyon BTC'nin üzerinden yaklaşık 5 milyon BTC'ye sıkışmıştır; bu da koşullar normale dönmeden önce yaklaşık 3 milyon coin'in el değiştirdiği anlamına gelmektedir.

Devam Eden Yeniden Dağıtımı İzlemek

Yeniden dağıtım gerektiren sualtındaki arzın büyüklüğünü belirledikten sonraki adım, bu sürecin hangi hızda ilerlediğini takip etmektir. Uzun Vadeli Yatırımcı Gerçekleşen Zararı metriği, coin'lerini altı aydan daha uzun süre önce satın alan ve şu anda maliyet tabanlarının altında satış yapan yatırımcılar tarafından realize edilen toplam dolar bazlı zararları ölçer. Bu metrik, yukarıda tespit edilen tepedeki arzın aktif yeniden dağıtımını doğrudan yakalar.

Bu göstergenin 30 günlük SMA'sı Kasım 2025'ten bu yana istikrarlı bir şekilde yükselmekte ve şu anda günde yaklaşık 200 milyon dolar gibi yüksek bir seviyede seyretmektedir. Bu durum, uzun vadeli yatırımcıların giderek artan bir şekilde mevcut piyasaya kapüle olduğunu (teslim olduğunu) doğrulamaktadır. Bu zarar realizasyonu dalgası, ayı piyasası çözülme sürecinde gerekli ve yapıcı bir adım olsa da, tek başına henüz yeterli değildir. Günde 25 milyon doların altındaki seviyelere doğru anlamlı bir soğuma, satış baskısının tükenmesine dair daha ikna edici bir sinyal ve tarihsel olarak sürdürülebilir bir boğa piyasası geçişinden önce gelen dip oluşumu için bir ön koşul olacaktır.

Zincir Dışı Görünüm

Coinbase Spot Talebi Geri Dönüyor

Spot piyasalar, son verilerde Coinbase Spot Hacim Deltası'nın 30 günlük hareketli ortalamasının marjinal olarak pozitife dönmesiyle birlikte erken stabilizasyon sinyalleri gösteriyor. Bu durum, Ocak ve Şubat başı boyunca süregelen ve kalıcı satış baskısının devam eden dağıtımı yansıttığı negatif okumaların ardından geliyor.

Son dönemdeki bu değişim, alıcıların mevcut arzı emmeye başladığını ve fiyat istikrar kazanırken destek sağladığını gösteriyor. Ancak pozitif delta'nın ölçeği hâlâ mütevazı seviyede. Bu durum, talebin inanç odaklı olmaktan ziyade hâlâ deneme niteliğinde olduğuna işaret ediyor.

Tarihsel olarak, daha güçlü toparlanmalar sürdürülebilir pozitif spot akış dönemleri gerektirirken, kısa süreli alım patlamaları genellikle devamlılık sağlamakta zorlanmıştır. Şimdilik, son dönemdeki bu yükseliş yapıcı olsa da, daha dayanıklı bir toparlanma için alıcı tarafındaki baskının sürekli genişlemesi gerekecektir.

Kurumsal Akışlar Karışık Hale Geliyor

Bitcoin tarafında kurumsal hazine akışları son aylarda daha az yaygın ve daha seçici bir yapıya büründü. Döngünün önceki aşamalarında kurumsal alımlar daha geniş bir yatırımcı kitlesi tarafından desteklenirken, son veriler bu desteğin daha dar bir alana yoğunlaştığını gösteriyor.

En dikkat çekici gelişmelerden biri, Marathon Digital Holdings’in yaklaşık 15 bin BTC satışı gerçekleştirmesi oldu. Bu, kurumsal hazinelerin pozisyon artırmak yerine azaltmaya yöneldiğine dair en net örneklerden biri olarak öne çıkıyor. Buna karşılık, MicroStrategy (Strategy) tarafı, diğer şirketlerin katılımı zayıflarken bile düzenli alımlarla piyasada tek istikrarlı yapısal alıcı konumunu koruyor.

Bu değişim, piyasa yapısında önemli bir dönüşüme işaret ediyor. Geniş tabanlı bir kurumsal birikim trendi yerine, hazine talebi artık daha dar ve büyük ölçüde tek bir baskın oyuncuya bağımlı görünüyor. Sonuç olarak kurumsal alım tarafı hâlâ mevcut olsa da, önceki döngü aşamalarına kıyasla daha az yaygın ve bu nedenle daha zayıf bir yapısal destek unsuru haline gelmiş durumda.

Sürekli Vadeli Primium Sıfırlanıyor

Bitcoin sürekli vadeli (perpetual) piyasasında Yönsel Prim daralmaya devam ediyor; 30 günlük toplam artık nötr seviyeye oldukça yakın ve hafifçe negatif bölgede. Bu durum, önceki yükselişi destekleyen long ağırlıklı yapının belirgin şekilde soğuduğunu gösteriyor.

Bu değişim, boğa yönlü spekülatif pozisyonların çözüldüğünü (unwind) ve short taraflı ilginin yeniden ortaya çıkmaya başladığını işaret ediyor. Mevcut yapı güçlü bir yön beklentisinden ziyade, daha temkinli ve dengeli bir perpetual piyasa görünümüne işaret ediyor.

Tarihsel olarak yönsel prim’deki bu tür sıfırlanmalar, genellikle konsolidasyon veya trendin yorulması (trend exhaustion) dönemlerine eşlik eder; çünkü uzun süreli bir hareketin ardından kaldıraç yeniden fiyatlanır. Bu açıdan bakıldığında, son geri çekilme spekülatif iştahın azaldığını ve perpetual piyasaların düşük kaldıraçla tamamen resetlendiğini gösteriyor.

Oynaklık Beklentileri Aşağı Yönlü Resetleniyor

Bitcoin opsiyon piyasasında pozisyonların sıfırlanmasının ardından, bu değişim ilk olarak zımni oynaklık (implied volatility) kendini gösteriyor. Oynaklık vade yapısı (term structure), geçen haftaya kıyasla tüm vadelerde aşağı yönlü kayarken, düşüşe özellikle kısa vadeler (front end) öncülük ediyor.

1 haftalık ATM oynaklık %51, 3 aylık %49, 6 aylık ise %49.8 seviyesinde bulunuyor ve diğer vadeler de bu aralıkta sıkışmış durumda. Bu tablo, oldukça sıkışık (compressed) bir oynaklık eğrisine işaret ediyor.

Bu yapı, makro belirsizlik devam etmesine rağmen piyasanın kısa vadede büyük fiyat hareketi beklentisini azalttığını gösteriyor. Daha uzun vadeli oynaklığın görece daha destekli kalması ise belirsizliğin ortadan kalkmadığını, sadece zaman içinde ileriye ötelenmiş olduğunu düşündürüyor.

Kısa vadede piyasa, belirgin bir katalizör eksikliği ve opsiyon talebindeki azalma nedeniyle daha düşük ve kontrollü bir oynaklık rejimine geçiş yapıyor.

Aşağı Yönlü Koruma Yeniden İnşa Ediliyor

Bitcoin opsiyon piyasasında oynaklık beklentileri yumuşarken, çarpıklık (skew) yatırımcı pozisyonlamasında daha temkinli bir değişime işaret ediyor. 25 delta skew (satımlar – alımlar), değer yükseldikçe fiyatlamanın aşağı yönlü korumaya daha fazla ağırlık verdiğini gösterir. Geçtiğimiz hafta 1 haftalık skew %22.7 ile aylık zirveye ulaşıp geri çekildi; bu da kısa vadeli fiyat hareketlerine ne kadar duyarlı olduğunu ortaya koyuyor. Buna karşılık, daha uzun vadeler yukarı yönlü eğilimini sürdürerek yüksek kalmaya devam etti: 1 aylık %17.4, 6 aylık %13.2.

Vadeler arasındaki bu ayrışma oldukça anlamlı. Kısa vadeli hedge talebi, fiyatın stabilize olmasıyla bir miktar azalmış olsa da, orta ve uzun vadeli aşağı yönlü koruma talebi güçlü kalmaya devam ediyor. Piyasa büyük fiyat hareketlerini agresif şekilde fiyatlamıyor; ancak tüm vade yapısı boyunca aşağı yönlü risklere sistematik olarak daha fazla ağırlık veriyor.

Bu tablo, geçici bir reaksiyondan ziyade, piyasada kalıcı bir savunmacı (defensive) eğilimin sürdüğüne işaret ediyor.

Piyasanın Altında Kısa Gama Yeniden Oluşuyor

Bitcoin tarafında daha savunmacı pozisyonlama, piyasa yapıcı gaması maruziyetiyle birlikte değerlendirildiğinde daha da anlam kazanıyor. Negatif gama (short gamma), mevcut fiyat seviyesinin hemen altında, yaklaşık 68K’dan 50’lerin üstüne kadar olan bölgede yeniden birikmeye başlıyor. Bu durum, piyasanın mevcut fiyatın hemen altında yoğun şekilde put (aşağı yönlü) pozisyonlandığını ve son toparlanmanın kalıcı olmayabileceğine yönelik bir beklenti oluştuğunu gösteriyor. Bu işlemlerin karşı tarafında ise piyasa yapıcılar (dealer) yer almak zorunda kalıyor.

Bu rejimde, piyasa yapıcılar fiyat düştükçe satış yapmak zorunda kalır; bu da aşağı yönlü volatiliteyi artırır. 27 Mart vadesi sonrası likiditenin hâlâ zayıf olduğu düşünüldüğünde, piyasa yapısı oldukça kırılgan görünüyor.

Bu bölgeye doğru bir hareket, hedge akışlarının aşağı yönlü momentumu beslemesiyle hızlanan satışlara yol açabilir. Bu da normalde kademeli olabilecek bir düşüşü daha sert bir yeniden fiyatlamaya dönüştürebilir ve fiyatın 5 Şubat’taki satışın dip seviyesi olan 60 bin dolar civarını yeniden test etme ihtimalini gündeme getirebilir.

Sakin Gerçekleşmiş Volatilite Kırılganlığı Gizliyor

Bitcoin piyasasında bu yapıyı daha kırılgan hale getiren unsur, zımni oynaklığın (implied vol) hâlâ gerçekleşmiş oynaklık (realized vol) üzerinde işlem görmesidir. Kısa vadede, 1 haftalık gerçekleşmiş oynaklık %38, buna karşılık 1 haftalık zımni oynaklık %49 seviyesinde; yani arada yaklaşık 11 puanlık bir fark bulunuyor. Bu fark üç haftadan uzun süredir devam ediyor ve opsiyonların sürekli olarak gerçekleşen piyasa hareketlerinden daha yüksek fiyatlandığını gösteriyor.

İlk bakışta bu durum, gerçekleşmiş volatilitenin düşük kalması nedeniyle piyasayı stabil gibi gösterebilir. Ancak bu kalıcı prim, katılımcıların gerçekleşmemiş olsa bile riski fiyatlamaya devam ettiğini ortaya koyuyor ve düşük güven (low conviction) ortamına işaret ediyor.

Oynaklığın gerçekleşmiş seviyelerin üzerinde fiyatlandığı ve gama’nın negatif olduğu bu tür ortamlarda, fiyat hareketlerinin büyümesi için görece az bir satış baskısı yeterli olabilir. Çünkü piyasa, sıkışık bir yapıdan ve akışları emecek sınırlı pozisyonlama ile hızlı şekilde yeniden fiyatlama eğilimindedir.

Sonuç

Bitcoin, 60 bin – 70 bin dolar aralığında sıkışmış durumda ve piyasa erken dengelenme sinyalleri gösterse de henüz herhangi bir yönde güçlü ve net bir kırılım için yeterli güce sahip değil. On-chain veriler hâlâ bir onarım sürecine (repair phase) işaret ediyor; zarardaki arz yüksek kalmaya devam ederken, uzun vadeli yatırımcı kapitülasyonu henüz tamamen sona ermiş değil. Buna rağmen spot talepteki iyileşme, satıcıların artık tam kontrolü elinde tutmadığını gösteriyor.

Off-chain (zincir dışı) piyasalarda da benzer şekilde dengeli bir görünüm söz konusu. Kurumsal talep belirgin şekilde daralmış, perpetual kaldıraç resetlenmiş, ima edilen volatilite düşmüş ve dealer pozisyonlaması daha az destabilize edici hale gelmiş durumda. Tüm bu sinyaller, piyasanın artık yoğun stres altında olmadığını ancak hâlâ güçlü bir yön inancı arayışında olduğunu ortaya koyuyor.

Mevcut tabloda Bitcoin, net bir trendden ziyade bir yeniden dağılım (redistribution) fazı içinde işlem görüyor gibi görünüyor. Spot talep daha belirgin şekilde artmadıkça ve yukarı yönlü arz temizlenmedikçe, bu yatay bant piyasanın baskın özelliği olmaya devam edecektir.

Yasal Uyarı: Bu rapor herhangi bir yatırım tavsiyesi içermez. Tüm veriler yalnızca bilgi amaçlı sağlanmaktadır. Burada verilen bilgilere dayanılarak hiçbir yatırım kararı alınmamalıdır. Kendi yatırım kararlarınızdan yalnızca siz sorumlusunuz.

Gösterilen borsa bakiyeleri Glassnode'un hem resmi olarak yayınlanan borsa bilgileri hem de tescilli kümeleme algoritmaları aracılığıyla toplanan kapsamlı adres etiketleri veritabanından elde edilmiştir. Borsa bakiyelerini temsil ederken en yüksek doğruluğu sağlamaya çalışsak da, özellikle borsalar resmi adreslerini açıklamaktan kaçındığında, bu rakamların her zaman bir borsanın rezervlerinin tamamını kapsamayabileceğini unutmamak önemlidir. Kullanıcıları bu ölçümleri kullanırken dikkatli ve tedbirli olmaya davet ediyoruz. Glassnode herhangi bir tutarsızlık ya da olası yanlışlıktan sorumlu tutulamaz. Borsa verilerini kullanırken lütfen Şeffaflık Bildirimimizi okuyun.

Çeviriler

Zincirde bu hafta bülteni İspanyolca, İtalyanca, Çince, Japonca, Türkçe, Fransızca, Portekizce, Farsça, Lehçe, İbranice, Arapça, Vietnamca ve Yunanca'ya çevrilmiştir.

📽️ Daha fazla video içeriği ve metrik eğitim için Youtube Kanalımızı ziyaret edin ve abone olun veya Video Portalımızı ziyaret edin.

Yeni sosyal medya kanallarımızı kullanıma sunmaktan gurur duyuyoruz:

• Türkçe (Analist: @wkriptoofficial, Telegram, Twitter)
• İspanyolca (Analist: @ElCableR, Telegram, Twitter)
• Farsça (Analist: @CryptoVizArt, Telegram, Twitter)

Glassnode Resmi Twitter sayfamıza ve Glassnode Türkiye Twitter sayfamıza katılabilirsiniz.

• Resmi Telegram kanalına ve Türkiye Telegram kanalına katılabilirsiniz.
• Analizler ve detaylı çalışmalar için Glassnode Forum'u ziyaret edebilirsiniz.
• Onchain metrikleri ve grafikler için Glassnode Studio'ya göz atabilirsiniz.
• Borsaların onchain metrikleri ve aktiviteleri hakkında otomatik bildirimler için Glassnode Alerts Twitter'ı ziyaret edebilirsiniz.