Chờ Đợi Niềm Tin Thị Trường

Tóm tắt

• Bitcoin tiếp tục đi ngang trong vùng $60k–$70k với mức giảm 47% từ ATH, mức sụt giảm này, trong lịch sử, thường gắn liền với các giai đoạn giữa đến cuối của thị trường giá xuống.
• Gần 9,2 triệu BTC hiện đang được nắm giữ ở trạng thái thua lỗ, nhưng lực tích lũy vẫn yếu, với Điểm xu hướng tích lũy (Accumulation Trend Score) dưới 0,5, báo hiệu niềm tin hạn chế từ các tổ chức lớn.
• Tỷ lệ Lời/Lỗ thực tế trong 90 ngày đã giảm xuống dưới 1,0, xác nhận một trạng thái thua lỗ quá mức và thanh khoản bị suy yếu về mặt cấu trúc, khiến rủi ro giảm giá tiếp tục duy trì ở mức cao.
• Độ rộng thị trường vẫn yếu, do ngày càng có ít tài sản duy trì được vị thế phía trên các đường cơ sở xu hướng dài hạn, khẳng định sự yếu kém trong cấu trúc cốt lõi.
• Việc tích lũy của các tổ chức lớn vẫn có cấu trúc tích cực nhưng tốc độ đã chậm lại, làm giảm đi một nguồn hỗ trợ tăng giá quan trọng.
• Chỉ số CVD giao ngay (Cumulative Volume Delta) đã chuyển sang mức âm rõ rệt trên các sàn giao dịch lớn, báo hiệu hoạt động phân phối đang diễn ra mạnh. Dòng tiền ETF liên tục bị rút ra, xác nhận nhu cầu từ các tổ chức không tạo ra được lực mua vững chắc.
• Tỷ lệ tài trợ (Funding rate) của hợp đồng tương lai vĩnh cửu đã trở lại mức trung lập, cho thấy đòn bẩy đã được thiết lập lại. Tuy nhiên, việc thiếu vắng tỷ lệ tài trợ dương bền vững phản ánh tâm lý đầu cơ trầm lắng chứ không phải là niềm tin tăng giá đã quay trở lại.
• Biến động ngụ ý đã phản ứng với các đợt giảm giá nhưng không mở rộng đáng kể, cho thấy thị trường quyền chọn đang đi vào ổn định thay vì định giá một căng thẳng mang tính hệ thống.
• Vị thế gamma của các nhà tạo lập thị trường và động lực độ lệch đều chỉ ra điều kiện thanh khoản mỏng manh, khiến giá ngày càng nhạy cảm với các dòng lệnh nhỏ lẻ trong bối cảnh biến động thấp.

Thông tin On-Chain

Thời gian trở thành yếu tố rủi ro

Kể từ khi phục hồi từ vùng $60k vào đầu tháng 2, Bitcoin đã bước vào giai đoạn tích lũy đi ngang. Như đã phác thảo trong Tuần 06 – Cấu trúc giá suy yếu, phạm vi giao dịch mong manh này phản ánh sự cân bằng tạm thời giữa sự cạn kiệt của phe bán và lực đỡ cục bộ từ người nắm giữ dài hạn, những người đã tích lũy trong cùng biên độ giá này vào nửa đầu năm 2024.

Từ một góc độ chu kỳ rộng hơn, mức giảm trung bình động 7 ngày từ ATH hiện đang ở mức 47,3%, tương đương với giai đoạn đi ngang vào đầu tháng 5 năm 2022 trước khi đà giảm tiếp tục mở rộng. Các dữ liệu tương đồng trong lịch sử cho thấy rằng, tại những độ sâu sụt giảm tương tự, thời gian thường đóng vai trò là lực cản chứ không phải là lực đẩy cho sự tiếp diễn của xu hướng tăng. Việc giá bị nén kéo dài ở các mức này làm tăng xác suất các tổ chức sử dụng đòn bẩy hoặc có cấu trúc tài chính yếu kém phải đối mặt với áp lực ngày càng lớn lên bảng cân đối kế toán của họ.

Nếu không có sự phục hồi dứt khoát để giành lại các mức giá cao hơn (>$70k) trong những tuần tới, rủi ro về một đợt suy giảm mới vẫn ở mức cao.

Tiến vào lãnh thổ của thị trường giá xuống

Mở rộng đánh giá về áp lực cấu trúc này, nỗi đau từ phía nguồn cung cung cấp thêm một lăng kính để nhìn nhận độ sâu của thị trường gấu. Tổng Nguồn cung Thua lỗ đo lường khối lượng coin có giá mua vào cao hơn giá spot hiện tại, đóng vai trò như một thước đo cho thấy các khoản lỗ chưa thực hiện đã lan rộng đến mức nào.

Đường trung bình động 7 ngày của chỉ số này đã tăng lên mức xấp xỉ 9,2 triệu BTC đang thua lỗ, cho thấy gần một nửa nguồn cung đang lưu hành hiện đang được nắm giữ trong trạng thái thua lỗ. Điều này phù hợp với các điều kiện thị trường gấu trước đây, nơi mức sụt giảm chạm ngưỡng 50% và các nhóm nhà đầu tư trên diện rộng đều đang phải chịu áp lực.

Mặc dù rủi ro giảm giá chưa hoàn toàn biến mất, nhưng mức độ nguồn cung thua lỗ cao như vậy trong lịch sử thường là đặc trưng cho các giai đoạn cuối của chu kỳ giảm giá. Về mặt cấu trúc, thị trường dường như đang tiến gần đến một vùng tạo đáy tiềm năng hơn là giai đoạn bắt đầu suy thoái, ngay cả khi sự biến động và mong manh của thị trường vẫn còn tiếp diễn.

Người nắm giữ lượng lớn vẫn thụ động

Trong bối cảnh các khoản lỗ chưa thực hiện lan rộng như hiện nay, sự bền vững của vùng giá hiện tại phụ thuộc vào hoạt động tích lũy trở lại. Với việc giá chủ yếu giao dịch trong vùng từ $60k đến $70k trong suốt tháng 2, hướng đi của đợt bứt phá cuối cùng sẽ phụ thuộc vào cường độ lực cầu từ những người mua mới.

Điểm xu hướng tích lũy cung cấp một thước đo hữu ích cho hành vi này, bằng cách đo lường những thay đổi số dư tương đối trên các nhóm ví khác nhau, đồng thời gán trọng số lớn hơn cho các thực thể lớn. Kể từ ngày 5 tháng 2, Điểm xu hướng tích lũy vẫn bị kìm hãm ở mức dưới 0,5, báo hiệu sự thiếu vắng các hoạt động tích luỹ quyết liệt, đặc biệt là từ những người nắm giữ lớn.

Sự tham gia trầm lắng này cho thấy rằng, bất chấp lượng nguồn cung đang chịu lỗ ở mức cao, lực mua được thúc đẩy bởi niềm tin vững chắc vẫn chưa xuất hiện. Cho đến khi các ví lớn chuyển sang trạng thái tích lũy bền vững, xác suất xảy ra những đợt giảm giá tiếp theo vẫn ở mức cao trước khi một cấu trúc tạo đáy vững chãi hơn có thể được hình thành.

Chuyển sang trạng thái Thua lỗ quá mức

Củng cố thêm cho bối cảnh tích lũy trầm lắng này, các điều kiện thanh khoản đã suy yếu hơn nữa. Đường trung bình động 90 ngày của Tỷ lệ Lợi nhuận/Thua lỗ thực tế, dùng để so sánh giá trị USD của các khoản lợi nhuận thực tế với các khoản thua lỗ thực tế, hiện đã giảm xuống dưới mốc 1,0. Ngưỡng này rất quan trọng, vì nó đánh dấu thời điểm hành vi cắt lỗ bắt đầu áp đảo hành vi chốt lời, báo hiệu sự chuyển đổi sang một trạng thái thua lỗ quá mức.

Trong lịch sử, những đợt phá vỡ kéo dài dưới mốc 1,0 thường duy trì trong sáu tháng hoặc lâu hơn, phản ánh những giai đoạn kéo dài của thanh khoản yếu ớt của bên mua và sự luân chuyển vốn bị hạn chế. Chỉ sau khi giành lại được mốc này một cách dứt khoát, thị trường mới thường bước vào một giai đoạn tích cực hơn, đặc trưng bởi khả năng sinh lời được phục hồi và các điều kiện về nhu cầu được cải thiện.

Cho đến khi tỷ lệ này ổn định và có xu hướng tăng trở lại lên trên mức 1, cấu trúc thanh khoản vẫn suy yếu, làm hạn chế khả năng của một đợt phục hồi bền vững trong ngắn hạn.

Thông tin Off-Chain

CVD Giao ngay có xu hướng chuyển sang mức âm mạnh mẽ

Thị trường giao ngay đã đảo chiều dứt khoát sang sự thống trị của phe bán, với chỉ số CVD trên tất cả các sàn giao dịch lao dốc xuống mức đáy mới của chu kỳ. Cả Binance và tổng dòng tiền giao ngay đều cho thấy một làn sóng lệnh bán chủ động mạnh mẽ, mặc dù hoạt động trên sàn Coinbase tương đối trầm lắng nhưng cũng không đủ sức bù đắp cho sự suy yếu chung.

Đợt giảm giá gần đây trùng khớp với một trong những nhịp đẩy CVD âm dốc nhất trong hai năm qua, cho thấy nhịp giảm này đang bị thúc đẩy bởi hoạt động phân phối chủ động thay vì do khoảng trống thanh khoản thụ động. Những mức cực đoan tương tự vào cuối năm 2023 và giữa năm 2024 từng đánh dấu các sự kiện cạn kiệt cục bộ, tuy nhiên diễn biến tiếp theo còn phụ thuộc vào vị thế phái sinh và các điều kiện thanh khoản rộng hơn.

Với dòng tiền giao ngay hiện đang nghiêng hẳn về phe bán, thị trường tỏ ra nhạy cảm và mỏng manh. Sự phục hồi bền vững có khả năng sẽ đòi hỏi một sự chuyển dịch rõ ràng trở lại hướng hấp thụ lực mua giao ngay, đặc biệt là trên Binance và tổng dòng tiền các sàn, trước khi quá trình tích lũy tích cực có thể được xác nhận.

Dòng tiền ETF giao ngay tại Hoa Kỳ kéo dài giai đoạn phân phối

Dòng tiền các quỹ ETF Giao ngay tại Hoa Kỳ vẫn đang chìm sâu trong trạng thái rút vốn ròng, với đường trung bình động 7 ngày liên tục ghi nhận một chuỗi các thanh màu đỏ kể từ cuối tháng 11. Những tuần gần đây đã chứng kiến sự tăng tốc trở lại của các đợt rút vốn, trùng với nhịp giảm của BTC về vùng 60k–$70k.

Trong giai đoạn đầu của chu kỳ, những đợt dòng tiền đổ vào mạnh mẽ luôn đi liền với các nhịp tăng giá, đặc biệt là qua giai đoạn tháng 5 và tháng 10. Ngược lại, trạng thái hiện tại lại được đặc trưng bởi áp lực rút tiền kéo dài và sự thiếu vắng lực mua đỡ giá có sức nặng từ các nhà phân bổ vốn ETF.

Sự chuyển dịch này cho thấy nhu cầu từ các tổ chức đã nguội lạnh đáng kể, làm mất đi một lực đẩy mang tính cấu trúc từng hỗ trợ cho các đợt tăng giá trước đó. Cho đến khi dòng tiền ổn định hoặc quay lại trạng thái bơm ròng bền vững, diễn biến giá có thể sẽ tiếp tục mang tính thụ động và dễ bị tổn thương trước các áp lực giảm giá tiếp theo.

Funding Rate duy trì ở mức trung lập

Phí funding của hợp đồng tương lai vĩnh cửu đã bình thường hóa đáng kể, với tỷ lệ trung vị năm thu hẹp trở lại mức trung lập sau khi duy trì ở mức dương liên tục trong phần lớn đợt tăng giá trước đó. Đợt giảm giá gần đây diễn ra cùng lúc với sự hạ nhiệt của các vị thế đầu cơ khi các vị thế mua sử dụng đòn bẩy đang dần được tháo gỡ.

Bản đồ nhiệt liên tài sản làm nổi bật sự suy yếu của phí funding trên diện rộng, với nhiều loại tài sản chuyển từ mức dương liên tục sang trạng thái trái chiều hoặc âm nhẹ. Điều này hoàn toàn trái ngược với giai đoạn cuối năm 2024, khi phí funding tăng cao phản ánh tình trạng các vị thế mua dày đặc và niềm tin định hướng thị trường rất quyết liệt.

Mặc dù việc không có mức phí funding âm cực đoan cho thấy tình trạng bán khống do hoảng loạn là khá hạn chế, nhưng sự thiếu vắng các mức dương duy trì liên tục cũng chỉ ra rằng khẩu vị rủi ro đang rất trầm lắng. Thị trường phái sinh hiện tại có vẻ cân bằng hơn, đòn bẩy đã giảm bớt và các vị thế ít mở rộng hơn, khiến dòng tiền giao ngay và lực cầu cấu trúc trở thành những động lực chính quyết định hướng đi tiếp theo của thị trường.

Biến động ngụ ý có phản ứng nhưng không tiếp tục mở rộng

Biến động ngụ ý của các hợp đồng quyền chọn hòa vốn đang ở mức cao hơn so với một tháng trước nhưng không quá khắc nghiệt, dao động quanh mức 47% ở tất cả các kỳ hạn.

Trong các phiên giao dịch gần đây, độ biến động đã tăng vọt chớp nhoáng khi giá BTC lùi về sát mốc $62k, một vùng giá mà nếu bị xuyên thủng có thể mở ra một đà giảm sâu hơn về vùng dưới $60k. Độ biến động của các hợp đồng hòa vốn kỳ hạn một tuần đã nhảy vọt từ 47% lên 62% do các nhà giao dịch lo sợ một đợt bán tháo mạnh tay tương tự như đầu tháng này và đổ xô đi phòng ngừa rủi ro.

Tuy nhiên, việc định giá lại đó rất ngắn ngủi. Ngay khi giá giành lại mốc $65k, biến động kỳ hạn một tuần đã sụt giảm về lại mức 47%.

Sự gia tăng nhanh chóng và thu hẹp cũng nhanh không kém này làm nổi bật một thị trường quyền chọn có tính phản ứng rất cao. Những người tham gia thị trường nhanh chóng chi tiền để mua bảo hiểm rủi ro ngắn hạn gần các mốc quan trọng nhưng họ cũng gỡ bỏ lớp bảo vệ đó nhanh không kém khi mối đe dọa trước mắt nhạt dần.

Kết quả là chúng ta có một bối cảnh biến động mang tính hồi quy về mức trung bình, nơi những đợt tăng vọt do sợ hãi vẫn chưa đủ sức để chuyển hóa thành một đà tăng biến động kéo dài và bền vững.

Độ lệch 25 delta báo hiệu nỗi sợ hãi giá giảm đang quay trở lại

Mặc dù biến động ngụ ý nhìn chung vẫn được kiểm soát, nhưng độ lệch 25 delta lại kể một câu chuyện mang tính phòng thủ hơn nhiều. Chỉ số này đo lường chênh lệch giá giữa các quyền chọn bán để phòng ngừa rủi ro giảm giá và các quyền chọn mua kỳ vọng giá tăng, cho thấy liệu nhu cầu bảo vệ hay nhu cầu tìm kiếm lợi nhuận chiều tăng đang lớn hơn.

Độ lệch này một lần nữa đạt đến mức bất đối xứng cực đoan, tiệm cận các mức từng được thấy vào ngày 5 tháng 2 khi giá giảm mạnh về $60k. Vào thời điểm đó, tốc độ và biên độ của đợt biến động đã khiến các nhà giao dịch bất ngờ, kích hoạt làn sóng phòng hộ muộn màng và đẩy giá các hợp đồng quyền chọn bán giao dịch ở mức đắt hơn 28% so với các hợp đồng quyền chọn mua.

Trong các phiên giao dịch gần đây, độ lệch của quyền chọn bán đã hướng dần lên mức 30%. Mỗi lần giá kiểm tra lại ranh giới dưới của vùng dao động đều làm sống lại nhu cầu tìm kiếm sự bảo vệ khi những người tham gia thị trường tận dụng các nhịp giá phục hồi để thiết lập lại các lớp phòng ngự chống giảm giá.

Sự đắt đỏ dai dẳng này của các hợp đồng quyền chọn bán phản ánh một thị trường sẵn sàng trả giá cao để mua bảo hiểm, từ đó củng cố cho thiên hướng mang tính phòng thủ một cách rõ ràng.

Vị thế Gamma quyền chọn tiếp tục bị bán ròng

Nhu cầu tìm kiếm sự bảo vệ dai dẳng đó được phản ánh rõ qua vị thế gamma hiện tại. Ở tất cả các kỳ hạn, thị trường đang nằm trong một hành lang short gamma rộng, trải dài từ $70k đến $50k, khiến cấu trúc thị trường trở nên mỏng manh và dễ tổn thương trong phạm vi này.

Mức giá thực hiện $65k đang đặc biệt gây chú ý, với khoảng 1,5 tỷ USD gamma âm của các nhà tạo lập thị trường (dealer) đang tập trung tại đây. Khối lượng này sẽ đáo hạn toàn bộ vào thứ Sáu, khiến nó trở nên đặc biệt quan trọng trong ngắn hạn. Một nhịp giảm giá sát ngày đáo hạn có thể kích hoạt dòng tiền phòng vệ rủi ro tăng tốc, do các dealer buộc phải bán hợp đồng tương lai để duy trì trạng thái trung lập delta. Đồng thời, một khi thời điểm đáo hạn trôi qua, các vị thế phòng vệ đó sẽ được gỡ bỏ. Các dealer sẽ mua lại hợp đồng tương lai, điều này có thể giải tỏa áp lực và tạo ra một nhịp phục hồi tạm thời.

Xa hơn một chút, các hợp đồng đáo hạn vào cuối tháng 3 đang gánh khoảng 650 triệu USD gamma âm ở mức giá $62k và 830 triệu USD ở mức $60k, qua đó kéo dài sự nhạy cảm về mặt cấu trúc trong những tuần sắp tới.

Short gamma không quyết định hướng đi của giá, nhưng nó làm tăng khả năng là một khi giá bắt đầu di chuyển, các biến động sẽ trở nên mạnh mẽ hơn và có tính chất tự khuếch đại.

Bản đồ nhiệt GEX cho thấy sự chuyển đổi trạng thái cấu trúc thị trường

Mặc dù việc định vị vị thế hiện tại cho thấy một môi trường bán ròng gamma, nhưng Bản đồ nhiệt GEX giúp đặt điều này vào một bối cảnh cấu trúc rộng hơn.

Biểu đồ này theo dõi cách mức độ tiếp xúc gamma của các dealer đã thay đổi như thế nào trong ba tháng qua, làm nổi bật các vùng giá mà tại đó độ biến động bị kìm hãm hoặc khuếch đại.

Vào tháng 12, các dải gamma dương rõ ràng đã xuất hiện quanh mốc $85k, được hiển thị bằng màu xanh lá cây. Chúng hoạt động như những bức tường gamma cổ điển. Các dealer khi đó đang ở trạng thái cấu trúc mua gamma, qua đó họ có động lực để bán ra khi giá tăng mạnh và mua vào khi giá suy yếu. Dòng tiền này đã làm giảm độ biến động và giúp giá được giữ trong một biên độ hẹp. Bức tường này không hề bị phá vỡ. Nó đơn giản là tự biến mất khi các hợp đồng quyền chọn cuối năm đáo hạn, loại bỏ đi hiệu ứng ổn định và cho phép cấu trúc thị trường được thiết lập lại.

Gần đây hơn, bản đồ nhiệt đã chuyển dần sang các dải màu đỏ sậm hơn trong đợt suy giảm kéo dài từ tháng 1 đến tháng 2. Lượng gamma âm mở rộng xung quanh và bên dưới mức giá giao ngay đã báo hiệu một trạng thái thị trường nơi mà hoạt động phòng vệ rủi ro của các dealer củng cố cho hướng đi của giá, cho phép độ biến động mở rộng và gia tốc giá tăng nhanh.

Kết luận

Mặc dù Bitcoin tiếp tục tìm thấy lực đỡ trong vùng cầu $60k–$69k, nhưng sự thu hẹp lợi nhuận on-chain, độ rộng thị trường yếu và sự chững lại trong hoạt động tích lũy của các nhà nắm giữ lớn làm nổi bật một niềm tin mỏng manh đang ẩn giấu dưới bề mặt.

Áp lực bán trên thị trường giao ngay và dòng vốn rút ròng liên tục khỏi các quỹ ETF xác nhận rằng lực cầu cấu trúc vẫn đang bị hạn chế, ngay cả khi các vị thế trên thị trường phái sinh đã được thiết lập lại và các hoạt động phòng vệ hoảng loạn đã nhạt dần. Thị trường đang ổn định lại, nhưng chưa hề mạnh lên.

Để một đà phục hồi tăng giá bền vững có thể xuất hiện, thị trường sẽ cần phải có sự hấp thụ lực bán giao ngay mới, sự tích lũy liên tục từ các thực thể lớn, và một sự dịch chuyển rõ ràng trong dòng tiền từ các tổ chức. Cho đến lúc đó, hành động giá dao động trong biên độ giữa các mốc giá quan trọng vẫn sẽ là chủ đề cấu trúc chủ đạo.

Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm: Báo cáo này không cung cấp bất kỳ lời khuyên đầu tư nào. Tất cả dữ liệu được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin và giáo dục. Mọi quyết định đầu tư sẽ không dựa trên thông tin được cung cấp tại đây, và bạn hoàn toàn chịu trách nhiệm về quyết định đầu tư của mình.

Số dư sàn giao dịch được trình bày được lấy từ cơ sở dữ liệu toàn diện về nhãn địa chỉ của Glassnode, được tổng hợp thông qua thông tin do sàn giao dịch công bố chính thức và các thuật toán phân cụm độc quyền. Mặc dù chúng tôi nỗ lực đảm bảo độ chính xác tối đa trong việc thể hiện số dư sàn giao dịch, nhưng điều quan trọng cần lưu ý là những số liệu này có thể không phải lúc nào cũng phản ánh toàn bộ dự trữ của một sàn giao dịch, đặc biệt là khi các sàn giao dịch không tiết lộ các địa chỉ chính thức của họ. Chúng tôi khuyến cáo người dùng nên thận trọng và cân nhắc kỹ lưỡng khi sử dụng các số liệu này. Glassnode sẽ không chịu trách nhiệm cho bất kỳ sự khác biệt hoặc sự thiếu chính xác tiềm ẩn nào.

Vui lòng đọc Thông báo Minh bạch của chúng tôi khi sử dụng dữ liệu sàn giao dịch.