Từ Tăng Trưởng Sang Điều Chỉnh

Tóm tắt

• Bitcoin đã bước vào giai đoạn điều chỉnh sau đợt tăng giá được thúc đẩy bởi FOMC, cho thấy dấu hiệu của động lực "mua tin đồn, bán tin tức". Cấu trúc thị trường chung cho thấy đà tăng đang suy yếu.
• Mức giảm on-chain vẫn ở mức nhẹ 8%, nhưng lợi nhuận thực tế đạt 678 tỷ USD và 3,4 triệu BTC từ người nắm giữ dài hạn cho thấy quy mô luân chuyển và phân phối vốn chưa từng có.
• Dòng vốn ETF, từng là nguồn hấp thụ nguồn cung chính, đã giảm mạnh quanh sự kiện FOMC khi người nắm giữ dài hạn tăng tốc phân phối, tạo ra sự cân bằng mong manh trong dòng vốn.
• Khối lượng giao dịch giao ngay tăng vọt trong đợt bán tháo, thị trường tương lai chứng kiến sự giảm đòn bẩy mạnh mẽ, và các cụm thanh lý cho thấy khả năng dễ bị tổn thương trước những biến động do thanh khoản ở cả hai phía của thị trường.
• Thị trường quyền chọn được định giá lại mạnh mẽ, với độ lệch tăng vọt và nhu cầu quyền chọn bán cao, báo hiệu vị thế phòng thủ. Kết hợp với điều kiện gamma đạt đỉnh, bối cảnh vĩ mô cho thấy một thị trường đang ngày càng cạn kiệt.

Từ tăng trưởng sang điều chỉnh

Sau khi đạt đỉnh gần $117k, Bitcoin đã chuyển sang giai đoạn điều chỉnh, lặp lại mô hình kinh điển "mua tin đồn, bán tin tức". Trong ấn bản này, chúng tôi tạm gác lại những biến động ngắn hạn để đánh giá cấu trúc thị trường tổng thể, sử dụng các chỉ báo on-chain dài hạn, nhu cầu ETF và vị thế phái sinh để đánh giá liệu đợt thoái lui này phản ánh sự củng cố lành mạnh hay là giai đoạn đầu của sự suy giảm sâu hơn.

Phân tích On-Chain

Bối cảnh biến động

BTC chỉ giảm 8% tính từ đỉnh $124k xuống $113,7k, đây là mức giảm nhẹ so với mức giảm 28% của chu kỳ này hoặc 60% của các chu kỳ trước. Điều này phù hợp với xu hướng dài hạn của biến động giảm dần, cả trong các chu kỳ vĩ mô và các giai đoạn nội chu kỳ, tương tự như giai đoạn tăng trưởng ổn định của năm 2015–2017 khi vẫn chưa có đợt tăng giá bùng nổ cuối kỳ nào cho đến nay.

Độ dài chu kỳ

Khi chồng lớp bốn chu kỳ gần nhất, có thể thấy mức lợi nhuận đỉnh đã giảm dần theo thời gian, mặc dù quỹ đạo hiện tại vẫn bám sát chặt chẽ với hai chu kỳ trước đó. Giả sử mức đỉnh toàn chu kỳ là $124k, chu kỳ này đã kéo dài khoảng 1.030 ngày, rất gần với độ dài ~1.060 ngày của hai chu kỳ trước.

Đo lường dòng vốn đổ vào

Ngoài biến động giá, việc triển khai vốn còn cung cấp một góc nhìn toàn diện hơn.

Vốn hóa thực tế, đo lường dòng vốn tích lũy được đầu tư để hấp thụ nguồn cung cũ hơn ở mức giá cao hơn, đã tăng trong ba đợt kể từ tháng 11 năm 2022. Nâng tổng số vốn lên 1,06 nghìn tỷ USD, phản ánh quy mô dòng vốn đổ vào làm nền tảng cho chu kỳ này.

Tăng trưởng vốn hóa thực tế

Bối cảnh qua các năm như sau:

• 2011–2015: 4,2 tỷ USD
• 2015–2018: 85 tỷ USD
• 2018–2022: 383 tỷ USD
• 2022–Hiện tại: 678 tỷ USD

Chu kỳ này đã hấp thụ 678 tỷ USD dòng vốn ròng, lớn hơn gần 1,8 lần so với chu kỳ trước, nhấn mạnh quy mô chưa từng có của nó trong việc luân chuyển vốn.

Chốt lời đạt đỉnh

Một điểm khác biệt nữa nằm ở cấu trúc dòng tiền vào. Không giống như các đợt sóng kéo dài đơn lẻ của các chu kỳ trước, chu kỳ này đã chứng kiến ba đợt tăng đột biến kéo dài nhiều tháng. Tỷ lệ Lời/Lỗ thực tế cho thấy mỗi đợt chốt lời vượt quá 90% số coin được di chuyển đều đánh dấu đỉnh chu kỳ. Thị trường vừa hoàn tất một giai đoạn cực điểm thứ ba như vậy, cho thấy khả năng của một giai đoạn hạ nhiệt sắp tới.

Lợi nhuận LTH chiếm ưu thế

Quy mô này thậm chí còn rõ ràng hơn khi tập trung vào những người nắm giữ dài hạn. Thước đo này theo dõi lợi nhuận LTH tích lũy từ ATH mới đến đỉnh chu kỳ. Theo lịch sử, sự phân phối lớn của nhóm này thường đánh dấu đỉnh. Trong chu kỳ này, LTH đã chốt lời 3,4 triệu BTC, vượt qua các chu kỳ trước, làm nổi bật cả sự trưởng thành của nhóm người nắm giữ lẫn quy mô luân chuyển vốn.

Phân tích Off-Chain

Nhu cầu ETF so với LTH

Chu kỳ này cũng được định hình bởi sự giằng co giữa người nắm giữ dài hạn phân phối nguồn cung và nhu cầu của tổ chức thông qua các quỹ ETF giao ngay và DAT của Hoa Kỳ. Với ETF là một lực lượng cấu trúc mới, giá hiện đang phản ánh sự giằng co này: Hoạt động chốt lời LTH hạn chế đà tăng, trong khi dòng vốn ETF hấp thụ sự phân phối và duy trì đà tăng của chu kỳ.

Cân bằng mong manh

Dòng vốn ETF cho đến nay đã cân bằng được lực bán từ LTH, tuy nhiên sự cân bằng này rất mong manh. Xung quanh cuộc họp FOMC, phân phối từ LTH đã tăng vọt lên 122k BTC/tháng, trong khi dòng vốn ròng ETF (SMA 7 ngày) giảm mạnh từ 2,6k BTC/ngày xuống gần bằng 0. Sự kết hợp giữa áp lực bán gia tăng và nhu cầu giảm dần của tổ chức đã tạo ra một bối cảnh mong manh, tạo tiền đề cho sự suy yếu.

Thị trường giao ngay căng thẳng

Sự mong manh này cũng thể hiện rõ trên thị trường giao ngay. Trong đợt bán tháo sau cuộc họp FOMC, khối lượng giao dịch tăng vọt khi thanh lý bắt buộc và thanh khoản mỏng đã làm trầm trọng thêm đà giảm giá. Dòng bán mạnh đã áp đảo sổ lệnh, đẩy nhanh đà giảm. Dù gây đau đớn, sự hấp thụ này đã hình thành một nền tảng tạm thời ngay trên cơ sở chi phí của người nắm giữ ngắn hạn, gần $111,8k.

Giảm đòn bẩy hợp đồng tương lai

Cùng lúc đó, khối lượng hợp đồng mở tương lai giảm mạnh từ 44,8 tỷ USD xuống còn 42,7 tỷ USD khi Bitcoin giảm dưới $113k. Sự kiện giảm đòn bẩy này đã loại bỏ các vị thế mua có đòn bẩy, làm gia tăng áp lực giảm giá. Mặc dù gây bất ổn tại thời điểm đó, việc thiết lập lại đã giúp loại bỏ đòn bẩy dư thừa và khôi phục sự cân bằng cho thị trường phái sinh.

Cụm thanh lý

Bản đồ nhiệt thanh lý thị hợp đồng vĩnh cửu cũng cung cấp thêm thông tin. Khi giá giảm dưới $114k-$112k, các cụm lệnh mua dày đặc có đòn bẩy đã bị xóa sổ, dẫn đến thanh lý mạnh mẽ và đẩy nhanh đà giảm. Các vùng rủi ro vẫn duy trì trên $117k, khiến cả hai phía của thị trường đều dễ bị tổn thương trước những biến động do thanh khoản. Nếu không có lực cầu mạnh hơn, sự mong manh quanh các mức này sẽ làm tăng nguy cơ xảy ra những đợt biến động giá mạnh mẽ hơn nữa.

Thị trường quyền chọn

Thị trường quyền chọn trước biến động

Chuyển sang thị trường quyền chọn, biến động ngụ ý cung cấp một góc nhìn rõ ràng về cách các nhà giao dịch định hướng một tuần đầy biến động. Hai chất xúc tác chính đã định hình bối cảnh thị trường: đợt cắt giảm lãi suất đầu tiên trong năm và đợt thanh lý lớn nhất kể từ năm 2021. Biến động gia tăng trước cuộc họp FOMC khi nhu cầu phòng ngừa rủi ro tăng lên, nhưng nhanh chóng giảm bớt sau khi việc cắt giảm được xác nhận, báo hiệu động thái này phần lớn đã được phản ánh vào giá. Tuy nhiên, đợt thanh lý mạnh mẽ vào đêm Chủ nhật đã kích hoạt lại nhu cầu phòng ngừa rủi ro, với biến động ngụ ý một tuần dẫn đầu đà phục hồi và lan rộng trên khắp các kỳ hạn.

Định giá lại độ lệch

Sau cuộc họp FOMC, độ lệch của BTC đã nhanh chóng đạt đến trạng thái cân bằng, với quyền chọn bán có mức phí bảo hiểm chênh lệch rất ít so với quyền chọn mua. Tuy nhiên sự bình lặng này nhanh chóng tan biến. Vào thứ Sáu, độ lệch 1 tuần tăng vọt từ khoảng 1,5% lên 17%, đây là một sự định giá lại mạnh mẽ đồng thời cũng đẩy mức phí bảo hiểm lên cao đối với các hợp đồng đáo hạn dài hơn.

Mặc dù độ lệch thường mang tính phản ứng hơn là dự đoán, nhưng trong trường hợp này, nó cho thấy nhu cầu lớn đối với quyền chọn bán - hoặc là để bảo vệ khỏi đợt giảm giá mạnh, hoặc là một cách để kiếm lời từ biến động. Chỉ hai ngày sau, thị trường đã đáp lại tín hiệu đó bằng sự kiện thanh lý lớn nhất kể từ năm 2021.

Dòng lệnh bán/mua

Sau đợt bán tháo, tỷ lệ khối lượng quyền chọn bán/mua đã có xu hướng giảm khi các nhà giao dịch chốt lời trên các hợp đồng quyền chọn bán đang có lời và chuyển sang các hợp đồng quyền chọn mua rẻ hơn. Độ lệch củng cố bức tranh này: các quyền chọn kỳ hạn ngắn và trung hạn vẫn nghiêng mạnh về phía quyền chọn bán, khiến việc phòng ngừa rủi ro giảm giá trở nên đắt đỏ hơn so với rủi ro tăng giá. Với những người tham gia thị trường có quan điểm tích cực về cuối năm, sự mất cân bằng này tạo ra cơ hội - bằng cách tích lũy quyền chọn mua với chi phí tương đối thấp, hoặc cấp vốn cho chúng bằng cách bán rủi ro giảm giá đang được định giá cao.

Gánh nặng Gamma

Tổng hợp đồng mở quyền chọn đang dao động gần mức cao nhất mọi thời đại và sẽ giảm mạnh vào thời điểm đáo hạn sáng thứ Sáu, trước khi phục hồi vào tháng 12. Hiện tại, thị trường đang nằm trong vùng gamma đỉnh, nơi ngay cả những biến động giá nhỏ cũng buộc các nhà giao dịch phải tích cực phòng ngừa rủi ro. Các nhà giao dịch đang đặt vị thế short gamma ở phía giảm giá và long gamma ở phía tăng giá, một cấu trúc khuếch đại đà bán tháo trong khi hạn chế đà tăng. Động lực này khiến rủi ro biến động ngắn hạn nghiêng về phía giảm giá, củng cố sự mong manh của thị trường cho đến khi ngày đáo hạn trôi qua và vị thế được thiết lập lại.

Kết luận

Sự suy giảm của Bitcoin sau cuộc họp FOMC phản ánh mô hình "mua tin đồn, bán tin tức" điển hình, nhưng bối cảnh chung cho thấy sự cạn kiệt đang gia tăng. Mức giảm on-chain 8% hiện tại là khiêm tốn so với các chu kỳ trước, nhưng diễn ra sau ba làn sóng dòng vốn lớn đã nâng vốn hóa thực tế lên 678 tỷ , gần gấp đôi chu kỳ trước. Những người nắm giữ dài hạn đã thu được 3,4 triệu BTC lợi nhuận, làm nổi bật sự phân phối mạnh mẽ và sự trưởng thành của đợt tăng giá.

Đồng thời, dòng vốn ETF trước đây giúp hấp thụ nguồn cung đã chậm lại, tạo ra sự cân bằng mong manh. Khối lượng giao ngay tăng vọt do bán ra bắt buộc, hợp đồng tương lai chứng kiến sự giảm đòn bẩy mạnh và thị trường quyền chọn được định giá trong rủi ro giảm giá khi độ lệch tăng vọt. Những tín hiệu này cho thấy thị trường đang cạn kiệt nhiên liệu, với những biến động do thanh khoản chi phối.

Nếu nhu cầu từ các tổ chức và người nắm giữ không trở lại, nguy cơ thị trường sụt giảm sâu hơn vẫn còn cao, làm nổi bật một cấu trúc vĩ mô ngày càng giống với sự cạn kiệt.

Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm: Báo cáo này không cung cấp bất kỳ lời khuyên đầu tư nào. Tất cả dữ liệu chỉ được cung cấp cho mục đích thông tin và giáo dục. Các quyết định đầu tư không nên được đưa ra dựa trên thông tin được cung cấp ở đây và bạn hoàn toàn chịu trách nhiệm về các quyết định đầu tư của chính mình.‌

Các số liệu số dư Sàn giao dịch được lấy từ cơ sở dữ liệu toàn diện có các địa chỉ được dán nhãn của Glassnode, được tích lũy thông qua thông tin sàn giao dịch được công bố chính thức và thuật toán phân cụm độc quyền. Mặc dù chúng tôi cố gắng đảm bảo độ chính xác tối đa trong việc thể hiện số dư trên sàn giao dịch, nhưng điều quan trọng cần lưu ý là những số liệu này không phải lúc nào cũng phản ánh toàn bộ dự trữ của sàn giao dịch, đặc biệt khi sàn giao dịch không tiết lộ địa chỉ chính thức của họ. Chúng tôi kêu gọi người dùng thận trọng khi sử dụng các số liệu này. Glassnode sẽ không chịu trách nhiệm về bất kỳ sai lệch hoặc khả năng không chính xác nào.

 Vui lòng đọc Thông báo Minh bạch của chúng tôi khi sử dụng dữ liệu sàn giao dịch.

• Tham gia kênh Telegram của chúng tôi.
• Để tìm hiểu các chỉ số và biểu đồ on-chain hãy truy cập Glassnode Studio.